核心观点：
高基数下仍具业绩弹性。公司2019 年前三季度营收224.7 亿元，同比+18%；归属净利润48.4 亿元，同比+42%；扣非净利润48 亿元，同比+42.2%。单三季度营收80.8 亿元，同比+13%；归属净利润16.8 亿元，同比25.2%；扣非净利润16.7 亿元，同比+26%。
量价齐升，同比改善明显。我们测算公司前三季度水泥及熟料综合销量约0.56 亿吨，同比增长近10%，高于全国水泥产量增速6.9%。其中单三季度销量同比增长约8%。主要受益于公司核心市场湖北、云南区域需求实现快速增长（根据统计局，1-9 月湖北省水泥产量同比+7.7%，云南省+9.2%）。
我们测算公司前三季度吨收入超400 元，同比+7%，吨毛利接近170 元，同比+14%。从单三季度情况来看，吨收入超400 元，同比+5%，环比-1%，吨毛利超160 元，同比+7%，环比-14%。整体来看，三季度经营数据同比显著改善，环比下滑，我们认为主要还是季节性因素影响。
资本支出加速，积极拓展海外和沿产业链布局。截止2019 年三季末，公司在建工程35.9 亿元，较2018 年末增长171%，占固定资产比重达到23.2%，主要在于水泥、骨料及环保项目的投入增加。前三季度公司资本开支26.8亿元，同比增长89%，单三季度资本开支10.6 亿元（去年三季度仅4.7 亿元）。据公司19 年中报，上半年公司已新增450 万吨骨料产能、134 万吨环保处置能力及5 万吨特种砂浆项目。根据公司中报，2019 年下半年公司有望继续推进湖北黄石万吨线和云南禄劝的产能置换项目及尼泊尔、乌兹别克斯坦的新建项目，并积极扩张骨料产能及新材料（公司中报在建工程中还有1200 万吨骨料产能规划）。
负债率进一步下降，已成“现金奶牛”。2019 前三季度公司财务费用1.9 亿元，同比下滑46%，其中Q3 短期借款较Q2 减少1.9 亿元至2.5 亿元，一年内到期的非流动负债较Q2 减少2 亿元至18 亿元。Q3 末公司资产负债率38.7%，较二季末下滑1.1pct，较去年末下降了6.1pct。前三季度经营性现金流净额70.5 亿元，同比增长37%，而资本开支只有26.8 亿元。
投资建议：维持“买入”评级。预计国内水泥行业仍将保持高位运行，公司是两湖、西南市场（云南、西藏、四川）水泥龙头，主市场需求仍将保持旺盛态势；骨料和海外业务仍将是盈利增长点。预计2019-2021 年公司EPS至3.26/2.84/2.50 元，按最新收盘价对应PE 分别为6.2/7.1/8.0 倍，PB 为2.0/1.7/1.5 倍，我们维持合理价值为23.98 元/股的判断不变，对应2019 年PE 7.4x，PB 2.4x；维持“买入”评级。
风险提示：需求大幅恶化、行业新增供给超预期、协同停产破裂。