事件。公司于10.25 公布2019 年三季报，前三季度实现营业收入280.25 亿元，同比增长31.03%；归母净利润22.43 亿元，同比增长35.24%；按单季度拆分，Q3 单季度实现营业收入119.01 亿元，同比增长33.32%；归母净利润7.92 亿元，同比增长7.02%。
硅料：新产能效果逐渐显现。根据公司半年报，公司原有的2 万吨高纯晶硅产能实现满产满销，包头和乐山各2.5 万吨新建产能已分别于2019 年3 月、6 月达到了100 吨/天的产量，生产成本符合4 万元/吨以内的既定目标，单晶用料占比将陆续在2019 年Q3-Q4 达到80%-85%的高效水平；根据PVInfolink，3 季度多晶硅价格稳定，致密料维持在75-76 元/KG，菜花料维持在57-60 元/KG，考虑公司硅料19 年达产时间，以及单晶用料的比例爬坡，我们认为新产能效果在19 年并没有充分体现，展望20 年，我们认为硅料价格依然将保持稳定，新产能充分发挥效果将拉动硅料业务的增长。
电池：价格有望反弹，逆市持续扩张巩固龙头地位。根据PVInfolink，单晶PERC 电池最高价/均价分别从3 季初的1.15/1.12 元/W 下降至3 季末的0.95/0.91 元/W，我们认为4 季度是国内装机旺季，将有望提升行业景气度，电池片价格近期已经企稳，预计4 季度价格有望稳中有升；根据公司半年报，公司启动了成都四期和眉山一期高效晶硅电池项目，公司预计2019 年年底至2020 年上半年相继建成投产，届时公司太阳能电池产能规模进一步扩大至20GW，我们认为公司在电池片价格相对低位的时期仍坚持逆市扩张，可以彰显公司对自身成本控制的信心，并有助于巩固龙头地位。
20 年国内需求增长可期。我们认为，由于19 年光伏第一年实行“竞价”政策，相关政策的制定出台时间较长，最终的竞价结果于7.11 日出台，导致装机时间窗口短，可能有部分需求19 年无法完成要延续到20 年，而20 年政策具有一定连贯性，政策落地大概率要明显早于19 年，两年的竞价需求有望产生叠加，助力行业增长。
盈利预测与投资评级。我们预计公司2019-21 年归母净利润分别为27.96、40.39、53.00 亿元，EPS 分别为0.72、1.04、1.36 元；参考19 年同行业可比估值，按照2019 年20-25 倍PE，对应合理价值区间14.40-18.00 元，给予“优于大市”评级。
风险提示。政策波动；竞争加剧；新技术替代；产品价格波动。