事项：10 月28 日公司披露三季报，前三季度营收248.97 亿元，同比+5.3%；归母净利润25.86 亿元，同比+23.2%；扣非后净利润22.98 亿元，同比+27.55%。
核心观点：
1、三季度销量微降，结构升级与增值税下降带动吨价持续提升：
Q3 单季公司营收83.5 亿元，同比-1.7%；归母净利润9.55 亿元，同比+19.8%；扣非后净利润8.5 亿元，同比+22.7%。其中，三季度啤酒销量下滑5.9%，青岛主品牌销量下降2.4%，主要是因为啤酒行业7-8 月销量整体下滑，预计与前期库存消化以及天气等因素有关；三季度公司啤酒吨价同比提升4.5%，与增值税下调以及产品结构升级有关。
2、营销力度加大，增值税下调与结构升级对盈利提升贡献大：
Q3 单季公司净利润率提升1.93pct 至12%，推动业绩更快增长，主要得益于毛利率同比提升1.3pct，预计与增值税下降以及产品结构升级带来吨价提升有关。而且受增值税下降影响，税金及附加占营收比重也有所降低，这与吨价提升拉低消费税率有关。同时，三季度公司销售费用率提升0.8pct，今年营销推广费用整体维持在较高水平；管理费用率微降，资产减值减少，其他收益增加。
3、中长期看好公司产品升级发展，以及管理效率提升后的盈利持续改善：向中高端发展这一行业升级趋势不变，未来公司主要资源投放也集中在这一块，渠道费用投放有望逐步精简。与此同时，公司产能利用率低，已明确提出未来5 年计划关闭10家工厂，减少多余产能，有望逐步改善经营效率，推动利润增长持续快于收入。
4、盈利预测与估值：预计公司19-21 年EPS 分别为1.31/1.57/1.90元，对应PE 分别为37/30/25 倍，维持“推荐”评级！
5、风险提示：玻瓶、大麦等成本上涨；关厂进度低于预期；行业竞争加剧影响销量等。