核心观点
2019Q3公司收入/净利润同增-1.7%/19.8%。在行业整体承压的背景下，公司产品结构升级情况良好，盈利能力提升。未来期待公司继续坚定推行产品结构升级、区域市场战略，维持“买入”评级。2019Q1-Q3收入/净利润分别同增5.3%/23.1%。2019Q1-Q3公司实现收入249.0亿元、同增5.3%，归母净利润为25.9亿元、同增23.1%。其中，2019Q3实现收入83.5亿元、同增-1.7%，归母净利润为9.6亿元、同增19.8%。收入解析：行业压力下，品牌发展战略持续落地，结构优化趋势明显。2019Q1-Q3实现收入249.0亿元、同增5.3%。2019Q1-Q3/Q3公司实现啤酒销量720/247万千升、同比增长0.1%/-6.1%。2019Q3，在行业因天气、社会治安治理及消费增速放缓压力增大情况下，公司较为坚定地执行了产品结构升级战略。具体来看：①吨价提升：2019Q1-Q3/Q3吨价提升5.2%/4.7%，主要系产品结构提升，叠加VAT及提价的翘尾因素；②主品牌/非主品牌销量差距显著：2019Q1-Q3公司主品牌/非主品牌实现销量同增3.2%/-2.8%，其中Q3主品牌/非主品牌实现销量同增-2.4%/-9.2%，充分体现了公司“1+1”品牌发展战略持续落地。盈利解析：结构改善持续拉动毛利率提升，销售及管理费用率基本保持平稳。
2019Q1-Q3/Q3公司毛利率同比增长0.9/1.3PCTs至40.2%/40.3%，吨价快于吨成本上涨，具体来看①吨价2019Q1-Q3/Q3提升5.2%/4.7%；②吨成本2019Q1-Q3/Q3提升3.6%/2.5%，主要系原材料价格上涨等因素影响。2019Q1-Q3/Q3销售费用率同比提升0.5/0.8PCT至17.4/16.1%，管理费用率同增-0.2/-0.2PCT至3.6%/3.6%，保持平稳。综上，2019Q1-Q3/Q3公司净利润率同增1.5/2.1PCTs至10.4/11.4%。未来展望：期待继续坚定执行产品升级及区域市场战略。公司提前布局行业高端化，提出“青岛+崂山”双品牌战略，聚焦“一纵两横一圈”市场战略。2019Q1-Q3，在VAT背景下，公司战略执行情况良好，利润率持续提升，未来期待公司继续稳扎稳打执行发展战略，从而充分享受中国市场高端升级红利。
风险因素：行业销量低于预期；结构升级进度不及预期；行业竞争加剧等。
投资建议：维持2019/2020/2021年EPS预测为1.28/1.49/1.73元，对应增速21%/17%/16%，维持“买入”评级。