本报告导读：
勘探板块依靠天然气增量提价实现扭亏为盈，高比例分红持续。
投资要点：
维持增持评级 ，下调目标价5.95 元。公司业绩略低于我们预期。由于炼化行业景气度下行，竞争加剧，我们下调公司2019-2021 年EPS为0.50、0.56 和0.57 元（原值为0.69、0.75 和0.77 元），下调幅度为38%、33%和35%，对应PE 为10/9/9。公司盈利能力下降，给予2019年12 倍PE，下调目标价至5.95 元，给予增持评级。
勘探板块稳油增气。2019 年前三季度公司勘探板块实现经营收益87.18 亿元，自2015 年以来连续三个季度单季度实现盈利，天然气产量同比增长8.4%，实现价格同比增加4.7%，在原油价格同比和环比均下降的情况，板块单季度依旧保持盈利。同时，公司的天然气探明储量快速增加，未来预计产量也将保持快速增长。
炼油和化工受困于景气下行。国内炼油和化工的竞争加剧，需求端没有发生较大改善，公司的炼油和化工板块业绩同比下滑。2019 年前三季度炼油板块实现经营收益225 亿元，单季度34 亿元同比和环比均大幅下降，主要原因加工成本提升，同时成品油价格下降，价差缩小导致；2019 年前三季度化工板块经营收益166 亿，虽然化工板块加工量提升，但是产品价格大幅下降，其中乙烯、苯等价格均下降25%以上，价差持续缩小，影响了公司的化工板块利润。
营销和分销板块盈利恢复。公司的销售板块的前三季度经营收益232.45 亿元，其中2019Q3 经营收益为85.36 亿元，环比增加24.7%，盈利能力逐渐恢复，我们认为公司的护城河在于公司的加油站，公司销售能力大于炼油能力的特点在炼化景气下行的情况，有望充分受益，前三季度公司的成品油销量同比增加8.5%，预计2019Q4 销售板块业绩依旧能够维持。
风险提示：油价大幅下降。