生物股份发布2019 年三季报：报告期内，公司实现营业收入8.48 亿元（-40.79%），归母净利润2.48 亿元（-63.52%），基本每股收益0.22 元。单三季度收入3.37 亿元（- 49.81%），归母净利润7846 万元（-75.62%）。
猪苗收入占比较高，受非洲猪瘟疫情影响利润大幅下滑。生物股份主要产品为口蹄疫疫苗，猪用疫苗收入占比较高。受2018 年8 月以来的非洲猪瘟疫情影响，生猪、母猪存栏大幅下滑，导致公司今年前三季度销售收入下滑40.79%。此外，由于公司口蹄疫市场苗收入占比远高于政采苗（我们测算2018 年二者收入比例约为4:1），我们预计疫情之下高毛利的市场苗下滑幅度较大，导致利润下滑幅度达63.52%，高于收入下滑。
存栏拐点渐近，经营有望底部回升。2019 年9 月，生猪和母猪存栏环比降幅分别为3.0%和2.8%，为今年3 月以来首次收窄。据农业农村部信息，9 月我国5000 头以上规模猪场生猪和母猪存栏已企稳回升，环比增幅分别为0.6%和3.7%。我们认为随着全国各地养殖复产，存栏量有望于今年4 季度见底回升，对于猪用疫苗的需求也将止跌回暖。对于生物股份来说，由于公司口蹄疫市场苗占比较高，而市场苗主要客户群体为规模化养殖户，随着规模化养殖户存栏回升，我们认为公司的业绩拐点将快于全国存栏的拐点到来。
长期来看，深远的产业布局、宽广的技术护城河、优化的客户结构有望助力公司实现跨越式发展。1）金宇生物科技产业园已逐步建成转固，该智能化制造园区内的国家高级别生物安全实验室同时具备细胞、小动物和大动物P3实验条件，是目前国内拥有最高生物安全级别的动物疫苗生产企业。2）近期，金宇保灵和日本著名动保企业共立制药成立合资公司，拟共同对宠物疫苗进行研发、生产和销售，开拓国内外动保市场。此次合作是公司全球化战略的践行，有望开辟新的利润增长点。3）非洲猪瘟之下小规模养殖户大量退出，规模化企业抓住机遇大幅扩充产能，我们认为我国生猪养殖规模化进程将加快。客户结构的变化有望刺激高质高价的市场化疫苗需求，以生物股份为代表的技术领先型企业有望享受其中红利，实现收入和市占率的双重提升。
盈利预测与投资建议。我们预计公司19-21 年归母净利润分别为3.20 / 5.13 /7.90 亿元，EPS 分别为0.28 / 0.46 / 0.70 元。公司是我国技术实力最强的动保企业之一，短期受外部环境影响并不改变长期成长能力，由于猪用疫苗占比高，我们预测公司今年利润降幅大于行业均值，但明年回升速度会明显快于可比公司，给予公司2019 年65-70 倍PE，合理价值区间18.20-19.60 元，对应2019 年PB 为4.26-4.59 倍，维持“优于大市”评级。
风险提示。生猪存栏继续大幅下滑。