生物股份：从多元到聚焦主业，动物疫苗行业领军。公司成立于1993 年，1999 年上市，2011 年、2013 年公司先后剥离羊绒、房地产等业务，专注疫苗主业发展，成为口蹄疫疫苗龙头。2017 年并购辽宁益康，切入禽流感疫苗领域。
收入、利润规模总体上行，盈利能力强劲。（1）随公司主产品口蹄疫、猪圆环、禽流感疫苗等相继发力，2014-2018 年，公司收入由10.63 增至18.97 亿元，复合增15.58%，归母净利润由4.04 增至7.54亿元，复合增16.88%。2018 年及2019H1 受养殖行业影响业绩同比下降。（2）运行效率提高， 2014-2018 年，公司期间费用率由29.33%降至25.02%。（3）盈利能力强劲，2014-2018 年，公司毛利率均在72%以上，2019H1 为68.55%。
国内兽用生物制品需求长期持续增长。（1）2010-2017 年，我国兽用生物制品销售额从62.13 增至133.64 亿元，复合增11.56%。（2）其中，猪用生物制品的销售额52.64 亿元，占比39.40%；禽用44.68亿元，占比33.43%；牛羊用32.9 亿元，占比24.62%。（3）口蹄疫疫苗市场规模约40 亿元，猪圆环疫苗13.6 亿元，猪瘟疫苗9 亿元，猪蓝耳疫苗5.1 亿元；高致病性禽流感疫苗26 亿元。（4）生物股份为行业第一大龙头，市场份额仅12.71%，行业集中度仍有提升空间。2017年，前10 名企业兽用生物制品销售占比 56.27%。其余84 家市场份额为43.73%。
生物股份产品竞争力突出，工艺、渠道领先。产品端：（1）口蹄疫疫苗龙头，猪口蹄疫O、A 二价苗新品销售再次领先同业。（2）收购辽宁益康切入禽流感疫苗领域，2019 年禽链价格持续景气，养殖量上升推动禽疫苗业绩改善。（3）猪圆环苗凭借公司口蹄疫疫苗积累的品牌、渠道优势，2017 年市占率达到7.44%，位列行业第五。（4）随布病纳入强免，公司布苗快速上量，后期新苗成功上市将进一步提升公司布苗盈利。工艺、研发领先，渠道、服务完善：（1）公司是国内首家采用悬浮培养和纯化浓缩技术生产口蹄疫疫苗的厂家，并牵头制定了口蹄疫疫苗抗原含量、杂蛋白含量和抗原杂蛋白检测三项行业新标准。（2）生物科技产业园区即将全面投产，工艺、研发再升级，进一步提升公司核心竞争力。（3）公司从2011 年起率先组建专业的市场化营销团队，通过优质的产品、完善的服务逐步进入大型养殖场供应渠道，直销客户已覆盖国内近万家规模化养殖场，行业领先。
投资建议：我们预计2019-2020 年公司营收为12.28、15.23 亿元，同比增-35.53%和24.55%；归母净利润为3.85、5.56 亿元，同比增-48.95%、44.27%；对应PE 为56.3x 和39.0x，上调至“买入”评级。
风险因素：行业竞争大幅加剧；猪瘟疫情影响行业存栏大幅下滑。