核心观点
常熟银行经营稳健，零售业务特色突出，公司息差持续维持较高水平，存量拨备充足使得公司能够自如应对经营风险。
事项：常熟银行发布2019 年三季报，前三季度营业收入和归母净利润同比增长11.86%和22.39%；不良率为0.96%，环比持平。
拨备计提趋缓促使盈利高增。公司前三季度营业收入同比+11.86%（上半年同比+13.63%），主要原因是去年三季度基数较高（2018Q3 营收同比+21.97%），而归母净利润同比+22.39%（上半年同比+20.16%），增速分化主因是拨备计提放缓。Q3 信用减值损失3.5 亿元，环比大幅下降33.15%，前三季度累计信用成本为1.58%（上半年为1.71%）。
资产负债扩张放缓，零售业务比重提升。总量方面，资产负债增速均有所放缓。公司Q3 资产增速放缓，环比+0.96%（Q1/Q2 分别+14.65%/+2.25%），主要与普惠小微业务市场竞争激烈有关，Q3 贷款环比+3.76%（Q1/Q2 分别+7.28%/+8.55%）。存款端竞争同样有所加剧，Q3 存款增速下降，环比+0.96%（Q1/Q2 分别环比+11.96%/+2.25%），影响整体负债扩张速度。结构方面，零售业务占比提升。零售贷款比重为51.42%（Q2 为49.73%），零售存款比重为56.64%（Q2 为56.22%）。
利息收入增速回升，息差表现稳定。Q3 公司利息收入环比+4.48%（Q1/Q2 分别-0.34%/+0.06%），公司未披露生息资产收益率/计息负债付息率，根据我们的计算，公司Q3 净息差环比Q2 上升6BPs，息差优势稳固。1）生息资产收益率：计算得到Q3 生息资产收益率与Q2 持平，贷款收益下降压力下，推测主要是债券投资收益上升所贡献；2）计息负债付息率：计算得到Q3 负债成本环比下降1BP，推测存款成本压力缓解，同时同业负债成本有所下降。
非息收入增速回升。公司Q3 非息收入同比+23.92%（上半年同比+6.82%），主要原因是手续费收入增速较快。1）手续费净收入大幅增长：Q3 公司手续费净收入同比+32.92%（上半年同比+14.76%），推测与代理业务手续费增加有关；2）投资收益和公允价值变动损益：
前三季度投资收益及公允价值变动损益同比+47.75%（上半年同比+62.19%），季度上延续平稳趋势（Q2/Q3 环比分别-1.60%/-1.59%），同比增速较高主要原因是会计准则切换，影响投资收益及公允价值计量。
不良率维持低位，信用成本下行。Q3 公司不良率0.96%，与二季度末持平。不良贷款余额环比+0.34 亿（Q2 环比+0.81 亿），公司信用成本下降情况下，推测新生成不良控制良好。
关注类贷款占比1.63%，较二季度末下降9BPs（Q2 环比下降23BPs），潜在风险持续降低。拨备计提力度下降，Q3 公司信用减值损失3.5 亿元（Q1/Q2 分别为3.3/5.2 亿元），前三季度累计信用成本1.58%（上半年为1.71%）。公司不良贷款控制良好，在降低拨备计提的情况下，拨备覆盖率仍有所上升，达到467.03%（Q2 为453.53%）。
风险因素：宏观经济增长失速；零售贷款质量超预期恶化。
投资建议：常熟银行经营稳健，零售业务特色突出，公司息差持续维持较高水平，存量拨备充足使得公司能够自如应对风险。维持公司2019 年EPS/BVPS（归属于普通股股东口径）预测为0.65/5.97 元，当前A 股股价对应2019 年1.45X PB，维持公司“增持”评级。