事件
公司前三季度实现营业收入132.61 亿元，同比增长35.82%；归母净利润13.07 亿元，同比增长2.79%；扣非归母净利润12.50亿元，同比增长3.53%。
单Q3 实现营业收入50.42 亿元，同比增长19.14%；归母净利润5.85 亿元，同比下降3.18%；扣非归母净利润5.81 亿元，同比下降1.20%。
简评
休闲装发货频次提升带来短期影响，童装&电商稳健增长Q1-Q3 营收增速分别为63.90%、35.81%、19.14%，前三季度均有并表Kidiliz 带来的增厚。Q3 估计Kidiliz 增厚收入6-7 亿元，前三季度总共增厚约21-22 亿元。
原有业务Q3 收入同增约4%-5%，较上半年放缓。除服装零售整体走弱、品牌竞争激烈等外部原因外，主因Q3 休闲装调整，童装和电商继续保持较高增速。具体看，电商整体（童装+休闲装）Q3 收入同增约30%，稳健增长。童装Q3 收入同增约10%-15%，较H1 有所放缓，但仍保持双位数增长。其中童装电商同增35%+，马卡乐和minibalabala 强劲增长，巴拉巴拉电商增长预计约30%。巴拉巴拉线下收入预计个位数增长。
休闲装Q3 收入同比低单位数下降，电商同增约15%-20%，但线下收入下滑约10%，主因Q3 因发货频次提高，单批次发货量减少，导致当季发货、收入确认时点同比发生变化，对收入带来短期影响。公司近年来多次提高发货频次，产品更加贴近市场，适应销售节奏变化，为Q4 旺季做好准备，全年来看收入增速受发货频次影响会减弱。
Q3 童装和休闲装继续按计划拓店，年初以来童装净增389家至5682 家，休闲装净增70 家至3900 家。渠道结构继续优化，扩大购物中心店占比。
Kidiliz 继续亏损，库存&现金流改善
Q3 毛利率同增4.3pct 至43.62%，主因并表Kidiliz 推升，原业务毛利率仍约40%左右。
Q3 期间费用率同增9.75pct 至24.91%，销售、管理费用率同增8.78pct、1.65pct 至20.53%、3.81%，主因并表Kidiliz 以及公司原业务费用投入增加，包括人员薪酬、新店开支等。Kidiliz 单季继续亏损，亏损额约5000-6000万元，与Q1 和Q2 亏损均值相当，若按5500 万元剔除，则原业务Q3 归母净利润同增约6%，略高于收入增速，放缓主因收入放缓。Kidiliz 全年亏损预计2 亿元左右。
Q3 末存货金额52.90 亿元，同增27.03%，较年初增加19.76%。剔除Kidiliz 并表后，原业务存货同增约8%，而前三季度原业务收入双位数增长，存货增速低于收入增速，存货管理向好。同时Q3 经营活动现金流入1.30亿元，Q1 和Q2 均为净流出，回款能力提升。Q3 存货和现金流改善，增加发货频次效果得以体现。
投资建议：虽然Q3 因发货频次增加导致休闲装单季销售放缓，但同时看到供应链进一步精细化对营运能力的改善，库存增速低于收入增速。童装和电商稳健增长，开店按计划进行，表明零售端仍然正常。期待在新的发货制度下Q4 冬装旺季销售的反弹，全年原业务收入仍有望双位数增长，考虑Kidiliz 亏损后整体扣非亦预计双位数增长，达成股权激励考核目标。我们预计2019/20 年公司归母净利润18.66 亿、22.03 亿元，对应PE为16 倍、14 倍，看好大众服饰和童装龙头，维持“买入”评级。
风险因素：Kidiliz 持续亏损拖累业绩；休闲装放缓；消费大环境波动等。