五粮液公布19 年3 季报。2019 年1-3 季度实现营收371 亿，同比增26.8%，净利125.4 亿，同比增32.1%，每股收益3.23 元/股。3Q19 营收和净利分别为99.5 亿和32.1 亿，营收同比增27.1%，净利增34.6%。公司期末预收款58.6 亿。营收及净利略超市场预期。
支撑评级的要点
五粮液酒量价齐升，3Q19 收入增长27.1%，维持较快增速，预收款环比回升。（1）3Q19 由于茅台供应偏紧，价格继续上涨，刺激了高性价比的五粮液需求。根据微酒新闻，公司19 年全年规划普五1.5 万吨，八代普五6 月份投放市场，第八代占比约为35%，根据我们草根调研，多数经销商3Q19 已经执行完八代普五计划。我们判断3Q19 投放八代接近5,000 吨，五粮液酒销量增速较快。（2）八代出厂价889 元，高于七代789 元13%，3Q19 五粮液酒均价有明显提升。3Q19 五粮液一批价超过900元，明显高于3Q18 的820-830 元。（3）由于需求旺盛和打款政策调整，3Q19 预收款环比增15.1 亿，同比增34.2 亿。
3Q19 营业税金率下降，推动净利率提升。3Q19 营业税金率同比降4.1pct至13.4%，我们判断可能是季度间确认不均衡所致。公司3 季度加大了费用投入，销售费用率同比升2.2pct。3Q19 毛利率同比降1.4pct 至73.8%。
新团队铁腕整治，清理高仿产品，加强渠道管控，2020 年经营周期持续向上。根据中报资料，公司对严重透支五粮液品牌价值的42 个品牌、129款高仿产品进行了清退和下架处理，调整组织架构，将原有7 大营销中心改为21 个营销战区，下设60 个营销基地，补充260 余名营销人员，商家接近2,400 家，绑定社会家终端5.5 万。2019 年年中数字化系统上线，根据草根调研，跨区窜货行为大幅减少，渠道管控继续得到加强。
估值
营销体系积极调整，经营周期向上，我们维持原有盈利预测，预计19-20年EPS 为4.45 元、5.29 元，同比增29.0%、18.8%，维持买入评级。
评级面临的主要风险
茅台价格回落可能影响五粮液产品性价比。