2019 年三季度利润增长符合我们预期
科大讯飞公布2019 年第三季度业绩：前三季度营业收入65.73 亿元，同比增长24.41%；实现归母净利润3.74 亿元，同比增长70.51%。
收入增速略低于预期，主要原因是审讯类产品仍需打磨。利润的增长的主要原因为三费支出增速放缓，以及人均效能的提升。单季度来看，公司第三季度营业收入23.45 亿元，同比增长13.10%；归母净利润同比增长108.1%达1.84 亿元。
发展趋势
收入增速稍弱，费用增长得到控制释放经营杠杆。2019 年第三季度收入同增13.10%，略弱于上半年，主要是政法业务中审讯产品推进不及预期。费用方面，销售费用同比增长10.86%，较2019年上半年增速下滑约10 个百分点；前期渠道投入就绪后公司盈利能力开始逐渐释放，第三季度净利润率同比上升3.6 个百分点达到7.9%。进入第四季度，考虑到第四季度为公司传统旺季，我们认为公司各项经营指标将有所提升，全年表现将优于前三季度。
AI+教育核心赛道将保持稳健增长。To B 教育方面，讯飞独创AI自动评测技术已落地智慧课堂业务，服务教师实现精准教学，技术壁垒下未来增长较为确定；To C 业务方面，讯飞智学业务拓展广度的同时挖掘深度，在已投入运营的学校注重提升付费学生渗透率及用户体验度。我们预计2019 年公司智学业务收入将超过5亿元，教育赛道整体收入增速达30%。
AI+办公及智能硬件赛道亮点颇多。产品矩阵继续完善，讯飞于今年5 月发布智能录音笔、智能办公本等系列智能办公硬件，针对不同办公场景满足消费者需求；同时公司于今年9 月完成签约，正式成为2022 年北京冬奥会智能语音转换及翻译技术的独家供应商，讯飞全系列智能硬件产品将服务冬奥，进一步提升国际知名度及品牌影响力。
盈利预测与估值
考虑到公司政法业务发展稍弱，我们下调2019/2020 年收入7.4%/14.0%至102.7 亿元/132.6 亿元，下调净利润9.0%/17.1%至8.36 亿元/11.98 亿元。我们维持公司跑赢行业评级，但下调目标价11.1%至37 元，基于2020 年分部加总估值法，对应2019/2020年97.3 倍/67.9 倍市盈率。当前公司交易于2019/2020 年87.6 倍/61.1 倍市盈率，我们的目标价存在11%的上行空间。
风险
经营杠杆不及预期；新产品落地不及预期；应收账款周期延长。