利润增速超预期，预告全年归母净利润同比+2%至+10%。老板电器2019 年三季报营收56.3 亿元（yoy+4%）；归母净利润10.9 亿元（yoy+7%），其中19Q3 收入和净利润同比分别为+11%以及+18%，利润端增长超预期，工程渠道高增+利润率提升促成经营改善。公司预告2019 年归属于上市公司股东净利润变动幅度为2%-10%。
工程渠道快速增长，预计2020 年收入增长约为10%。根据调研拆分前三季度收入：（1）工程渠道翻倍增长，精装政策坚定推进，工程市场高门槛带来高集中度（CR3=75%），头部厨电公司享受渠道红利，以现有订单估算明年工程增长或有40%以上，届时其收入占比或将接近25%；（2）零售渠道（收入占比超过40%）下滑10%+，Q3 降幅收窄+代理商信心修复，明年终端需求有望改善；（3）电商红利消退致其微幅增长，其占营收比重略超30%；（4）创新渠道收入同比+50%左右，子品牌名气未改双位数下滑颓势。展望明年，交房回暖有助零售+电商渠道恢复韧性，工程+创新渠道仍是拉动增长两大动力，预计明年公司收入增速或为10%左右。
成本红利推升毛利率，未来销售费用率或将弹性调节。前三季度公司毛利率55.0%（yoy+1.7pcts），19Q3 改善幅度扩大（yoy+2.6pcts），除成本+增值税红利外，创新渠道改为公司直接开票也有额外正贡献。19Q1-Q3 销售费用率27.7%，同比基本持平，预计未来销售费用率可能弹性调节以追求净利率稳定在较高水位；管理+研发费用率yoy-0.5pct，但仍将稳定投入研发；前三季度归母净利率19.6%，同比+0.7pcts。盈利质量方面，前三季度经营性净现金yoy-14%，降幅较上半年显著收窄主因代理商回款好转，应收科目同比+38%，工程渠道高增致使回款周期拉长，净营业周期14 天，同比-23 天。
成长性边际修复，维持公司“增持”评级。整体来看，行业寒冬使公司成长性部分受损，但老板电器的龙头地位、资产质量（现金资产49 亿元，无有息负债）、高ROE/高分红属性并未更改。预计公司2019-21 年净利润为16.0、17.3、19.3 亿元，当前股价对应PE 为18.0、16.6、14.9 倍，维持“增持”评级。
风险提示： 竞争环境恶化，地产持续下行。