一、事件概述
2019 年10 月30 日，公司发布2019 年三季报，营业收入、归母净利润和扣非后归母净利润同比分别增长34.06%、-8.46%、36.88%，经营活动产生的现金流净额17.7 亿元，同比增长93.31%，显示较高的增长质量；三季度单季分析，营业收入、归母净利润和扣非后归母净利润同比分别增长34.72%、7.91%、69.6%。
根据公司官网披露，2019 年前三季度及Q3 单季Non-IFRS 归母净利润同比增长-3.9%、9.9%，经调整Non-IFRS 归母净利润同比分别增长38.0%、50.2%。显示了加速增长趋势。
二、分析与判断
2019Q3 经调整Non-IFRS 归母净利润加速增长，显示多业务协同下内生增长加速，持续验证公司享受的α优势
收入端的持续快速增长的同时，Q3 利润端加速增长，这个幅度略超我们的预期。我们发现，从2017Q1 至2019Q3，公司季度收入环比始终保持增长，且呈现加速趋势。我们认为，这可能得益于公司的DDSU、临床研究服务、美国区细胞基因治疗、CDMO 等弹性业务放量，持续验证公司新能力的拓展。
受益议价能力提升，公司的α路径拓展奠定Q3 业绩加速增长的基础。2019Q3单季度看，营收同比、环比分别增长34.7%、8.3%，毛利率略微降低1 个百分点至41.7%，我们认为属于正常波动范围。根据药明康德官网的披露，扣除投资标的（华领医药、Unity Biotechnology 股价波动）影响因素外，三季度单季归属上市公司股东的净利润同比增长66.4%，2019Q3 单季Non-IFRS 归母净利润同比增长9.9%至7.39 亿元（扣除股权激励费用、A 股和H 股上市及可转股债券发行费用、汇率波动相关损益及业务合并中获得的无形资产摊销），而经调整的Non-IFRS 归母净利润同比增长50.2%至6.64 元（扣除已实现和未实现权益类投资收益/亏损、已实现及未实现应占合营企业收益/亏损）。2019Q3 经调整Non-IFRS 归母净利润的高速增长，我们认为主要是Q3 单季管理费用率下降2 个百分点、同时叠加合全并表利润 (考虑股权波动比例，我们估计同比口径影响2000 万元左右利润) 同比增加的因素导致，我们估计核心板块呈现了加速增长趋势，受益自身议价能力的提升，中国区实验室业务市占率持续提升、CDMO 业务保持了持续快速增长的趋势、美国区业务持续盈利能力提升的趋势。
官网披露基本面因素显示，客户渗透率的提升和平台协同是业绩加速的原因，我们认为该驱动因素持续性较强
根据公司官网披露，前三季度业绩加速增长的原因主要是：“一方面，公司持续拓展新客户并提高原有客户的渗透率；另一方面，公司加强上下游服务部门之间的转化，平台协同性进一步增强。报告期内，公司新增客户超过900 家、活跃客户超过3,700 家，各项业务均保持稳健发展。”
DDSU：2019 年前三季度助力客户完成16 个研究性新药的临床试验申报，并获得20 个项目的临床试验许可；截至2019 年9 月30 日，公司累计为国内客户完成71 个研究性新药的临床试验申报，并获得54 个项目的临床试验许可。
CDMO/CMO：截至2019 年9 月30 日，公司小分子CDMO/CMO 服务项目所涉新药物分子超过900 个，其中，处于III 期临床试验阶段的项目40 个、已获批上市的项目17 个。
美国细胞治疗业务：公司细胞和基因治疗CDMO 平台为24 个I 期临床试验项目以及9 个II/III 期临床试验项目提供服务。
尽管公司没有详细披露核心主业的财务数据，但是结合公司收入端的持续快速增长、毛利率的稳定性及Q3 的管理费用率的下降，我们估计核心业务板块延续了高增长的趋势，同时规模性效应逐步体现，不考虑后续股权激励的影响，我们估计净利率有望持续提升，逐步贡献业绩弹性。
三、投资建议
考虑到公司股权激励费用对短期业绩的影响，我们维持之前的盈利预测，预计2019-2021 年EPS 分别为1.39、1.70、2.08 元，按2019 年10 月30 日收盘价对应2019年61 倍PE（2020 年50 倍PE），参考可比公司估值及公司行业龙头地位，维持“推荐”评级。
四、风险提示：
不确定的宏观环境变化导致全球创新药研发投入景气度下滑的风险；国际化拓展不顺造成相关业务下滑或增长不顺的风险；各事业部间协同效应差造成新业务增长乏力的风险；汇兑风险。