3Q19 业绩符合我们预期
公司公布2019 年前三季度业绩：营业收入26.69 亿元，同比增长10.4%；归属母公司净利润1.99 亿元，同比下滑12.8%，对应每股盈利0.22 元。扣非净利润1.83 亿元，同比下滑12.3%（非经常性损益主要包括理财产品收益1,564 万元）。业绩符合我们的预期。
分季度看2019 年前三季度各单季收入分别增长13.6%、增长3%、增长14.3%；净利润分别下滑5.6%、下滑32.9%及微增0.7%。3Q19单季环比2Q19 有所改善。
我们认为公司延续了上半年以来借由代理渠道进行珠宝主业渠道下沉及进一步扩张的战略，加盟业务继续延续快速扩张势态，直营业务开店相对紧缩（7 月份于上海开店1 家，9 月份于上海及济南各开店1 家），在消费情绪仍存不确定性的整体环境下有助于降低门店运营成本压力。
前三季度毛利率同比下降3.3ppt 至35.7%（其中3Q19 单季毛利率下降3ppt），我们判断主要因渠道构成向加盟倾斜所致。销售费用率同比下降0.5ppt 至22.5%，管理费用率（含研发开支）同比下降0.8ppt 至4.2%。财务费用同比增加27.1%。前三季度经营活动现金流2.22 亿元，同比下降24.6%；其中3Q19 单季净流出2,030万元。
发展趋势
公司预计2019 年净利润同比增长100–200%至1.42 亿元–2.13 亿元，公司判断当年经营业绩相对稳定。该指引包含了资产减值准备及其中的商誉减值，有待价值评估及减值测试，故仍存一定不确定性。此外公司股东汇光国际计划减持股份不超过2,700 万股（对应总股本的2.98%）。
盈利预测与估值
由于公司业绩指引调整，我们下调2019 年及2020 年每股盈利预测34%及29%至0.20 元及0.25 元，主要涉及资产减值损失项目的调整。当前股价对应2019 年及2020 年20.3 倍及16.6 倍市盈率。
维持中性评级，但由于盈利预测调整及估值切换，我们下调目标价14.4%至4.42 元，对应22 倍2019 年市盈率和18 倍2020 年市盈率，较当前股价有8.7%的上行空间。
风险
费用高企风险；并购整合不当风险。