投资建议:因原奶供应紧张下成本压力提升,略下调2019-20EPS预测至1.13、1.29元(前次预测1.21、1.45元),新增2020年EPS预测1.44元,考虑外资青睐下消费龙头估值提升,参考可比公司给予公司2019PE30倍,上调目标价至34元(前次预测26元),增持。
业绩超市场预期。公司2018年收入796亿、增17%,净利64亿、增7%,扣非后净利59亿、增10%;其中Q4收入182亿、增17%,净利14亿、同比增31%,业绩超市场预期。
高需求景气度下,新品加速、渠道下沉推动销量成为收入增长最重要贡献力量,消费升级驱动下净利率保持相对稳定。2018液体乳、奶粉、冷饮收入657亿、80亿、50亿,增18%、25%、8%,预计安慕希、金典增速达40%、20%,体量达150亿、100亿左右。归因来看,销量对液体乳、奶粉增长贡献达11%、16%,主因新品加速(2018新品占比提升5.6pct达15%)、渠道下沉(渗透率提升2.2pct至82%)推动;结构升级对液体乳、奶粉增长贡献达5%、11%,显示消费升级明显。受益于消费升级,虽2018原奶成本温和上涨,整体毛利率同比提升0.2pct至37.5%,保持相对平稳。费用率方面,经历2018H1竞争加剧、费用投放加大后,下半年竞争有所趋缓,全年销售费用率同比提升1.9pct至25%,受益管理费用率下降、毛利率略升对冲,净利率同比略降0.8pct至8.1%,保持相对稳定。
未来需求高景气度有望持续,原奶供应紧张导致成本压力增大,竞争有望趋缓,盈利能力有望保持相对稳定。受益CPI上行、消费升级向下线城市渗透等因素,预计2019乳制品需求仍将延续向上态势,新品加速增长、渠道渗透提升推动下,销量成为公司增长最重要驱动力。而原奶供应紧张预期下,预计2019年成本仍将温和上行,行业竞争有望趋缓,公司盈利能力有望保持相对稳定。
核心风险:宏观经济下行的风险,食品安全发生的风险。