加大直营渠道发货提升茅台酒均价，19Q3收入业绩维持稳健增长
公司公告19 前三季度总收入635.09 亿元，同比增长15.53%；归母净利润304.55 亿元，同比增长23.13%。2019Q3 总收入223.36 亿元，同比增长13.28%；归母净利润105.04 亿元，同比增长17.11%。我们预计19Q3 报表端茅台酒销量持平或小个位数增长，收入增长主要源于直营占比提高推升茅台酒均价。19Q3 预收账款112.55 亿元，同比增长0.79%。理论上公司取缔了数百家经销商，若按正常节奏打款预收款应当有所下降。但由于下游需求旺盛、批价持续高位运行，公司为抑制批价过快上涨在三季度末要求大商提前打明年部分货款。19 年前三季度经营活动产生的现金流量净额273.15 亿元，同比下降3.21%，这主要是因为金融类经营活动流入大幅下降所致，与主营业务无关。业绩增长快于收入因费用率和营业税金及附加占比下降，前三季度销售费用率同比下降1.06pct，营业税金及附加占收入比下降1.78pct 至12.51%。
直营占比提升保障全年经营目标实现，明年产能释放收入有望稳健增长
据18 年年报，19 年收入目标14%左右，茅台酒销量目标3.18 万吨左右，我们认为公司通过渠道结构优化有望完成目标，今年收入有望增长15%左右。
据16 年年报，16 年茅台酒基酒产量达39313 吨，同比增长22%，因此我们预计明年开始公司产能有望逐渐释放。目前多地茅台酒批价维持在2100-2300元，渠道利润甚至超过了公司的利润，不排除明年提出厂价的可能性。
盈利预测
我们预计19-21 年公司收入分别为898.27/1062.22/1260.73 亿元，同比增长16.36%/18.25%/18.69%，归母净利润分别为429.80/522.58/627.14 亿元，同比增长22.09%/21.58%/20.01%，EPS 分别为34.21/41.60/49.92 元/股，按最新收盘价对应PE 为35/29/24 倍。公司品牌护城河高筑，未来3 年盈利稳定性强，我们给予2020 年34 倍PE，合理价值1414 元每股，维持买入评级。
风险提示：宏观经济放缓，消费升级低于预期，食品安全风险。