1H19 业绩低于我们预期
公司公布3Q19 业绩：收入19.9 亿元，同比下滑3.3%；归母净利润1.97 亿元，同比下滑7.0%。对应1Q~3Q19 收入57.7 亿元，同比增长3.3%；归母净利润6.02 亿元，同比增长5.6%。由于3Q19线下销售下滑以及政府补贴规模低于我们预期，导致业绩低于我们预期。
政府补贴：1）公司与政府有长期的补贴协议，2018 年收到政府补贴1.0 亿元，1Q-3Q19 收到政府补贴0.87 亿元。2）3Q19 公司收到政府补贴较低，仅239 万元（3Q18 收到3540 万元）。剔除该影响，3Q19 公司扣非后净利润1.59 亿元，同比增长7.6%。
3Q19 收入分析：1）公司调整渠道政策，影响经销商短期的进货节奏，导致家居业务线下销售下滑扩大。2）线上销售增长较好。
淘数据监测，3Q19 欧普旗舰店销售收入同比增长18%。线上销售增长主要来自销售结构改善，均价提升。3Q19 店铺成交均价同比+22%。3）商照业务增长较好，我们预计1Q~3Q19 累计增速约20%。
4）我们预计3Q19 出口营收恢复增长。1H19，出口至沙特的产品重新认证，导致出口营收下滑。目前产品认证基本完成。
3Q19 财务分析：1）毛利率同比提升0.9ppt，线上渠道毛利率受益于价格战力度减弱，零售均价提升；出口业务毛利率受益于人民币贬值；商照业务毛利率受益于对项目质量的严格控制。2）公司严控费用，3Q19 管理费用同比-5.5%，销售费用同比-9.2%，降低了期间费用率。3）公司注重新产品开发，研发投入增加，3Q19研发费用同比增长21%至0.82 亿元，占收入比重4.1%。
发展趋势
面临市场不景气，叠加政府补贴的不规律，导致公司业绩未能穿越周期。我们预计公司未来半年将继续面临压力。但公司在行业优势市场地位并没有变化。
盈利预测与估值
由于业绩低于预期，我们下调2019/20 年EPS 预测10%/8%至1.18元/1.35 元。 维持跑赢行业评级，由于政府补贴规模低于我们预期，我们下调目标价20.5%至31.07 元，对应26.4 倍2019 年市盈率和23.0 倍2020 年市盈率，较当前股价有21.1%的上行空间。当前股价对应2019/2020 年21.8 倍/19.0 倍市盈率。
风险
市场竞争风险，家居照明受地产销售波动影响的风险。