业绩回顾
维持跑赢行业
1~3Q2019 业绩符合我们预期
华鲁恒升公布1~3Q2019 业绩：营业收入106.1 亿元，同比下降2.2%；归母净利润19.12 亿元，同比下降24.5%，对应每股盈利1.18元，符合我们预期。
发展趋势
产品降价导致1~3Q19 利润同比下滑。由于肥料及乙二醇新增产能贡献，1~3Q19 肥料和多元醇销量同比增长39%/180%至186.9/27.5万吨；但由于1~3Q19 肥料、醋酸及衍生品、有机胺、己二酸及中间品销售价格同比分别下降4%/34%/15%/22%以及期间费用同比增加2.56 亿元，导致公司盈利同比下滑，1~3Q19 公司毛利率同比下滑4.3ppt 至27.9%，净利润率同比下滑5.3ppt 至18%。
3Q19 利润环比下滑，但仍保持高利润率。3Q19 公司营收35.35亿元，环比保持稳定，归母净利润环比下降9.5%至6.03 亿元。3Q19公司肥料价格环比下降7%至1,440 元/吨，醋酸及衍生品价格环比上涨14.4%至2,812 元/吨，其他产品价格环比基本稳定；3Q19 醋酸、己二酸销量环比分别下降6.7%/3.6%，有机胺、多元醇的销量环比增长17%/11%。受肥料价格下降以及原材料纯苯、丙烯市场价格环比上涨20%/9%影响，3Q19 公司毛利率环比下滑2.6ppt 至26.7%，净利润率环比下降1.8ppt 至17.1%。3Q19 公司主要产品价格仍处于历史底部区间，但得益于公司先进的煤气化平台、柔性联产模式及优秀的成本管控能力，仍保持较高的利润率水平。
精己二酸、新材料项目助力公司中长期发展。公司拟投资15.72亿元建设精己二酸及配套环己醇等项目，公司预计达产后年均营收19.9 亿元，年均利润总额2.96 亿元；同时公司拟投资建设30万吨己内酰胺、20 万吨甲酸、20 万吨尼龙6 切片等项目，公司预计达产后年均营收56 亿元，年均利润总额4.46 亿元。精己二酸及新材料项目建设将为公司中长期发展奠定基础。
盈利预测与估值
由于四季度需求较弱导致化工价格承压，我们下调2019/20 年归母净利润预测4.4%/4.1%至24.85/26.52 亿元，目前公司股价对应2019/20 年市盈率10.7/10x。由于估值切换，我们维持目标价20元，较目前股价有23%的上涨空间，目标价对应2019/20 年13/12x市盈率，维持跑赢行业评级。
风险
原油价格大幅下滑，煤炭等原材料价格大幅上升。