投资要点
公司披露了三季报，维持稳健态势。Q3 实现营收2.19 亿元，同比下滑5.38%，实现归属于上市公司的利润0.81 亿元，同比增长4.29%。前三季度共实现营业收入6.93 亿元，同比增长2.53%，归属于上市公司的净利润2.00 亿元，同比增长7.02%。公司在三季度陆续完成剥离分销和书店业务，对于收入带来影响，是单季度收入下滑主要原因，同时导致公司销售费用同比有所下降，管理费用则基本持平。我们测算，核心主营自有版权业务收入同比仍保持较为稳健态势，其中少儿品类产品近期在畅销榜中更加活跃，预计Q3 有望延续前期增速向上趋势，前期产品及运营改革效果明显。考虑到低毛利率的分销及书店业务剥离，公司三季度毛利率同比提升2pct，自有版权业务毛利率基本保持平稳。
渠道分化带动出版供给侧优化。2019 年前三季度，中国整体图书零售市场销售码洋同比增长12.78%，保持正向增长，其中网店渠道保持高速增长，并且在7-9 月出现更为明显的销量高峰，推动1-9 月增速再度小幅上升。但电商渠道折扣及促销更加频繁，2019H1 网店渠道折扣为6.0 折（不包含满减、满赠、优惠券等活动），近年来电商渠道的高折扣对于市场销售策略及版权分成模式均形成了较大的影响，当前行业处于供给侧结构优化阶段，挑战及机遇并存。
三季度头部作品密集上线，后续值得期待。根据我们跟踪，东野奎吾头部图书《解忧杂货店》、《白夜行》等依然在畅销榜中居前，但由于基数效应，传统头部畅销图书当前或较难重拾高增长，三季度新书《人生海海》贡献主要头部产品的增量。近期新出版图书《你当像鸟飞往你的山》曾登顶《纽约时报》畅销榜80 余周，未来国内销量可期。此外，《你想活出怎样的人生》当前也正在热销中，但由于上市时间较晚，三季度预计贡献有限，但看好长线生命力。我们依然看好公司在2018/2019 年的版权储备及新上产品，预计有望在2020/2021 年贡献新的增量。
组织架构调整落地，期待人才及版权价值释放。公司在2018、2019 年进行了编辑及发行团队较为积极的扩充，以应对优质作品编辑及维护工作，同时在上半年已基本完成文学团队架构调整，给予更多中层核心业务团队更大的自主权及激励。
维持“买入”评级。预计公司2019/2020/2021 年归母净利润分别为2.65/3.13/3.68 亿元，同比增长9.9%/18.5%/17.5%，对应PE 分别为30/25/21 倍，维持“买入”评级。
风险提示：电商格局出现变化，管理内控风险，产品适销风险等。