制造端毛利率拐点已现，进入盈利修复通道，维持“买入”评级
公司发布2019 年三季报，营收稳步增长，制造端毛利率拐点向上，符合预期。我们认为随着交付订单结构优化以及成本管控，制造端毛利率有望持续回升。我们预计公司19~21 年EPS 分别为0.82/1.05/1.22 元，目标价15.58-17.22 元，维持“买入”评级。
行业招标量价齐升，海外业务快速增长
2019 前三季度公司实现营收247.35 亿元（同比+38.84%），归母净利润15.91 亿元（同比-34.24%），主要受前期签订的低价机组交付和风机销售收入确认周期影响。根据公司业绩演示材料披露，行业招标量价齐升，19前三季度国内风电设备公开招标量达49.9GW（同比+108.5%），超过18全年水平；2.5MW 和3MW 风机价格持续回升，9 月份2.5MW 风机价格为3898 元/kW,较去年8 月低点回升17%。海外业务稳步推进，截至9 月30 日，海外在手外部订单1.21GW（同比+62.5%），加拿大、南非、澳大利亚等国家斩获订单，印证海外竞争力不断提升。
在手订单充足，风机交付进入旺季
公司在手订单饱满，大型化趋势明确。根据公司业绩演示材料披露，截至报告期末，外部订单22.8GW，其中2.5S 平台机组订单容量为9.7GW，同比增长142%；该机型订单占比42%（同比+20pct），机型结构的持续优化将助推制造端毛利率回升。前三季度公司对外销售风机总容量5.25GW，其中2S 级机型销售容量达到3.4GW。公司3 季度销售毛利率为19.12%，环比2 季度增加1.17pct，毛利率已呈现边际改善。19 前三季度期间费用率16.53%（同比-2.00pct）。在存量项目抢装带动下，我们认为毛利率回升和费用率下降带来的业绩向上弹性较大，公司业绩有望持续释放。
Q3 受来风影响，风电利用小时数略有下降
截至报告期末，公司新增权益并网装机容量195MW，累计并网的自营风电场权益装机容量达到4.6GW。国内在建的风电场项目容量1.39GW，国外在建的风电厂项目容量1.22GW。公司发电机组平均利用小时数为1645小时，高出全国平均水平126 小时，区位及管理优势明显。受来风影响，发电小时数同比下降9 小时。19 年前三季度公司发电59.23 亿千瓦时，同比增长2%，其中参与直接电力交易量占子公司天润总发电量的34.81%。
我们认为，风电运营将持续为公司贡献稳定现金流和利润。
制造端进入盈利修复通道，看好量利齐升，维持“买入”评级我们认为制造端毛利率拐点已经出现，随着交付订单结构优化以及成本管控，毛利率将进入上升通道。考虑当前到低价订单交付对毛利率产生的影响，我们调整19-21 年归母净利至34.45/44.33/51.42（前值为36.17/43.68/54.25亿元），可比公司19 年平均PE15.52 倍，考虑毛利率拐点和龙头地位，给予公司19 年19-21x 目标PE，目标价15.58-17.22 元，维持“买入”评级。
风险提示：新增装机增速低于预期；风机价格竞争激烈，毛利率下降风险。