公司三季度收入利润分别增长28.1%和21.9%，在猪价急涨背景下，公司通过冻肉及跨区生鲜肉销售贡献，屠宰业务大幅增长，肉制品多措并举对冲成本压力，连续提价背景下，销量保持微增，不过后续若再连续涨价，销量或将面临更大考验。尽管整体净利率小幅走低，公司作为全球产业链整合和运营效率一流的龙头的效率显现。考虑低价库存后续释放，我们调整19-20 年EPS 预测至1.58 和1.70元，给予20 年17 倍PE，目标价29 元，维持“审慎推荐-A”投资评级。
猪价急涨背景下，屠宰业务驱动收入增长28.1%，库存仍在增加储备。公司19 年前三季度收入419.9 亿元，归母净利39.4 亿元，同比增长14.6%和8.0%，其中单Q3 收入165.6 亿元，归母净利15.4 亿元，增长28.1%和21.9%。在猪价急涨背景下，受益冻肉销售及生鲜肉跨区销售，收入大幅增长。单Q3 毛利率19.3%，下降-2.0pcts，边际降幅收窄，低成本库存和进口猪肉对冲效应释放。销售费用率4.4%，下降0.9pct，肉制品在成本压力下，投放边际有所收缓，另外与屠宰业务大幅增长有关。三季度末存货继续大幅增加至72.0 亿元，仍在为后续成本上涨储备原材料（预计进口猪肉库存增加明显）。
屠宰业务：收入大幅增长40.6%，冻肉及跨区生鲜肉销售叠加贡献，单季利润翻倍。19Q3 屠宰259 万头，同比下降31%，屠宰业务单季收入105.5 亿元，同比增长40.6%，高猪肉价格推动，单季屠宰营业利润4.8 亿元，同比大幅增长147.6%，前期低价库存释放，及跨区域生鲜肉销售叠加贡献，单季头均利高达179 元。
肉制品业务：连续提价背景下，销量微增成亮点，多措对冲成本压力。肉制品业务19Q3 销量43.9 万吨，同比提升2.1%，销售收入68.2 亿元，同比增长9.1%，在去年底至今肉制品连续5 次小幅提价背景下，肉制品销量三季度维持正增长已属不易（前三季度销量122.5 万吨，微增0.8%），营业利润14.7亿元，同比增长11.0%，低价猪肉及进口猪肉、调整结构、吨价提升及效率提升等多措并举，综合对冲成本压力，测算吨均利提升约9%至3390 元/吨。
产业链综合优势体现，肉制品仍须加大品牌投放。在猪周期急涨通道下，公司三季度通过冻肉释放、跨区销售等综合措施，对冲成本压力，并放大屠宰业务盈利，尽管整体净利率小幅走低，仍体现了公司作为全球产业链整合和运营效率一流的龙头的效率。更应该关注的是，公司肉制品业务在年内连续涨价背景下，销量保持挺价，彰显绝对龙头的市场地位，固有消费者对涨价接受度较高，不过后续若再连续涨价，销量将面临更大考验。另外今年“双汇筷厨”邀请黄磊作为代言人，是公司营销层面的一大突破，不过年内销售费用率下降，在成本压力下可以理解，后续仍期待加大品牌投放，及对年轻消费主体的培育。
投资建议：上调目标价至29 元，暂维持“审慎推荐-A”投资评级。在猪价急涨背景下，公司屠宰业务通过冻肉及跨区生鲜肉销售贡献明显，彰显公司作为产业链一体化龙头实力，肉制品连续提价背景下，销量维持微增成亮点。考虑低价库存继续释放，我们调整19-20 年EPS 预测至1.58 和1.70 元（前次1.49 和1.51 元），给予20 年17 倍PE，目标价29 元，维持“审慎推荐-A”
投资评级。
风险提示：需求持续回落，肉制品转型不及预期，成本大幅上涨