事件：公司10月27日发布2019年第三季度报告，公司前三季度实现营业收入49.20亿元，同比上升8.58%；归属上市公司股东的净利润1.09亿元，同比下降17.20%；归属上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润-1624.68万元，同比下降119.73%；2019年前三季度公司实现EPS 0.06元，业绩基本符合预期。
评论：
1、公司收入拐点逐步显现，非经常性费用增加导致短期利润承压
2019年前三季度公司营业收入和净利润分别为49.20亿元和1.09亿元，同比分别上升8.58%和下降17.20%，业绩基本符合预期。其中，三季度单季度营业收入和净利润分别为22.14亿元和8713.35万元，同比分别上升49.94%和下降29.49%，三季度收入环比改善明显，公司收入拐点逐步显现。公司收入增长主要由于第三季度海外销售收入增长，同时改装车和EMS业务增长较快。但由于OEM业务毛利率较低，加上三季度部分奖金提早发放以及诉讼费用增加，公司短期业绩承压。我们认为公司三季度收入大幅增长，经营性费用管控良好，公司整体态势已逐步向好。
2、提效控费措施持续推进，公司短期非经常性费用有所增加
毛利率方面，2019年三季度公司综合毛利率39.7%，环比下降1.6个百分点。毛利率环比下降，主要由于三季度营业收入增长主要来源于改装车和EMS业务，该类OEM业务毛利率较低，导致公司整体利润水平出现下滑。
费用方面，公司经营性费用持续改善，但受到部分非经常性费用影响。其中，三季度销售费用同比增长17.2%，销售费用率为12.4%，同比下降3.5个百分点；管理费用同比增长50.7%，管理费用率为10.6%，与去年基本持平。管理费用提升主要由于法务费用增加以及公司人员结构调整带来非经常性费用提升；财务费用同比增长87.1%，财务费用率2.7%，同比提升50bps。三季度财务费用大幅提高主要由于去年同期实现较高汇兑收益，从利息费用来看，公司利息支出同比基本持平。我们认为，尽管公司三季度部分费用有所提升，但从结构来看，经营性费用仍然管控良好，主要新增费用均来自于诉讼费、奖金提前发放以及优化人员结构等非经常性支出，是公司精细化运营变革以及管理改善中的必要开支，预计四季度费用环比将有所改善。
公司三季度研发费用为2.33亿元，同比提升46.1%，研发费用率为10.5%，同比下降30bps。公司研发费用率保持在10%以上，持续加大核心技术领域研发投入，以奠定长期竞争基础。未来公司将进一步聚焦宽带集群、智能终端、多媒体指挥调度、公网专用等产品，并逐步收缩非核心业务投入。公司正按照年初既定目标，继续推进专网通信向宽带化、智能化、信息化等新产品、新技术、新业务的过渡转型。目前，宽窄带融合产品已实现量产交付，第三代融合指挥中心在国内外也已开始实现规模商用。
从前三季度来看，公司销售费用同比下降3.6%，销售费用率同比下降1.8个百分点；管理费用同比增加12.3%，管理费用率同比提升0.4个百分点；研发费用同比增加14.1%，研发费用率同比增加0.6个百分点，公司费用管控目标正在稳步推进。
3、公司流动性整体向好，回款管理成效显现
前三季度经营性净现金流同比大幅改善，公司回款管理成效显现。公司今年一、二季度经营性现金流分别为3.09亿元和2.85亿元，主要由于公司加强应收信用管理体系建设，销售回款增加所致。第三季度现金流量净额为-2.31亿元，一方面由于公司在三季度加大备货，另一方面来自于诉讼费用和奖金支出的增加。截至三季度末，公司存货余额为22.91亿元，较二季度末增加1.3亿元，较去年年末增加3.7亿元，公司持续加大原材料备货。我们认为，从现金流结构来看，公司回款管理持续改善，短期现金流为负主要部分受到奖金及诉讼费用支出的影响。预计随着公司应收管理和费用管控的加强，全年现金流有望保持改善。
本年内公司信用减值损失比去年同期减少1,124万元，下降33.90%，主要原因是本年内销售回款增加，减少计提坏账准备；本年内应收票据比期初减少10,056万元，下降83.06%，主要由于年内票据收款。以上改善均能验证公司积极的应收管理态度，预计将为未来经营性现金流量的长期改善提供有力支持
4、海外市场持续发力，把握新兴市场专网通信发展机遇
公司海外市场持续发力，公告大项目订单创同期新高。分地区来看，“一带一路”新兴市场增长较快，欧洲子公司整合效应持续显现。独联体、南亚、非洲等“一带一路”国家专网通信建设相对落后，但专网通信需求强劲，潜在市场空间较大，海能达凭借产品技术融合优势，在新兴市场不断取得突破。在欧洲地区，赛普乐深耕专网领域多年，在欧洲地区渠道优势明显，与海能达从技术、市场、产品等多个维度进行全面整合，综合竞争实力得到大幅提升。今年以来，公司海外拓展较为顺利，公告的大项目订单达历史同期最好水平，看好公司未来渠道能力的拓展和盈利水平的提升。公司凭借高质量的产品以及良好的服务不断在欧洲等发达市场以及拉美、非洲等新兴市场取得突破，全球业务实现稳健拓展。
5、产品结构持续优化，宽窄融合新产品对整体收入贡献稳步提升
公司传统数字产品在国内外顺利拓展，新产品落地有望成为公司新增长动力。海能达是全球稀缺的具有自研宽窄融合解决方案的专网厂商，目前已陆续推出宽带集群、多模终端、多媒体指挥中心、自组网通信等多类新产品。其中，宽窄带融合产品已实现量产交付，第三代融合指挥中心也在国内外开始规模商用。在国内，2019年初，公司中标中国移动和对讲自主品牌系列终端研发与量产项目，为其提供智能宽窄融合PoC 终端以及配件（中标金额为2.88亿元）；在国外，公司中标非洲宽窄融合项目，为客户提供宽带系统和TETRA数字系统产品及网络建设、双模智能终端和TETRA数字终端。年初至今公司新产品顺利落地，新产品收入贡献大幅提升，预计全年收入占比有望持续提高，打开公司增长空间。
6、海外市场持续拓展，公司经营拐点逐步显现，维持“强烈推荐-A”评级
海外业务持续发力，全球市场稳健拓展，一带一路及拉美地区增长潜力较大，公司全年业绩可期。海外子公司整合效应日渐凸显。公司逐步从跑马圈地式的粗放型增长向以盈利为目的的精细化运营转型，现金流状况改善明显。公司作为全球专网通信龙头之一，一直坚持通过自主研发布局宽窄融合技术。专网宽带化是行业的确定性趋势，预计将会带来数倍的市场规模增长。公司宽窄融合产品已实现量产交付，第三代融合指挥中心也在国内外开始规模商用，公司有望乘搭专网宽带化之风，迎来新一轮高增长。预计2019-2021年归母净利润分别为7.06亿元、9.23亿元、11.51亿元，对应2019年-2021年PE分别为24.9、19.1和15.3倍，维持“强烈推荐-A”评级。
风险提示：业务拓展不及预期，费用控制不及预期，市场竞争加剧。