19Q3 业绩超预期。19 年前三季度收入419.68 亿元，同比+14.99%；归母净利39.43 亿元，同比+7.86%；扣非净利润37.49 亿元，同比+9.02%；经营性现金流净额26.84 亿元，同比-32.13%。19Q3 营业收入165.53 亿元，同比+28.51%，归母净利15.44 亿元，同比+23.88%。
评论：
年内5 次提价拉动肉制品盈利提升。19Q3 肉制品收入68.2 亿元，同比+9.0%，增长由价升贡献，肉制品销量43 万吨同比持平，吨价1.59 万元，同比+9.0%，经营利润率达21.5%，同比+0.4pct，环比上升5.4pcts，创新高。预计盈利提升主要源于提价效应，但低成本原料、技术及工艺创新亦综合对冲了成本上行。
展望四季度，因公司对肉制品采取被动提价策略，随猪价持续上涨，预计公司年内仍将有提价举动。
低成本原料带来弹性，头均净利创新高。19Q3 屠宰收入105.5 亿元，同比+40.6%， Q3 屠宰量269 万头，同比-28.3%，19Q3 行业定点生猪屠宰量4427万头，同比-24.3%，公司市占率提升速度放缓；利润端，头均利润179.3 元/头，同比+244.8%，判断利润提升主要来自于冻肉库存释放及进口肉增加所致。
19Q3 生鲜肉销量37 万吨，同比-2.6%，生鲜肉销售均价28.5 元/kg，同比+44.4%。
低成本原料储备达历史高点，预计Q4 业绩改善趋势延续。19Q3 公司与罗特克斯关联交易达18.7 亿元，18 年以来整体进口量呈现U 形，以海关进口猪肉均价测算，18Q3/18Q4/19Q1/19Q2/19Q3 进口量分别5.51/1.54/2.83/8.78/11.8 万吨，于19Q3 出现大幅增长，原因在于中美贸易摩擦提高进口猪肉关税导致中美猪肉价差缩小，但在国内猪价持续上涨下中美猪肉价差优势进一步显现，目前中国生猪价格约为美国5 倍水平，同时公司亦从欧洲地区进口猪肉。冻肉方面，19Q3 末公司存货77.6 亿元，达历史高点。同时公司亦增加副产品猪毛肠的关联交易金额平抑成本波动，预计在19Q4 猪价持续上涨趋势下，低成本原料使用及提价效应将继续释放业绩弹性。
盈利预测、估值及投资评级：短期看，低成本原料、提价释放公司业绩弹性，长期看，屠宰行业加快整合趋势不改，公司借助产业链一体化优势有望熨平波动，肉制品经营改善趋势不变。我们上调2019-2021 年EPS 预测至1.63/1.77/1.97元(原预测为1.50/1.55/1.71 元)，对应增速为10.1%/8.5%/11.2%，目前股价对应PE 为16/15/13 倍，考虑公司业绩改善带来估值修复，上调目标价至31.5 元，对应20 年约18X 估值，维持“推荐”评级。
风险提示：中美贸易摩擦加剧；猪价涨幅超预期；肉制品改善不及预期等。