事件描述
上海机场前三季度实现营业收入82.1 亿元，同比增长18.9%，实现归属净利润39.9 亿元，同比增长27.2%；其中，Q3 实现营业收入27.5 亿元，同比增长14.9%，实现归属净利润13.0 亿元，同比增长15.7%。
事件评论
折旧优于预期，成本管控得力。Q3 公司营业成本同比增长16.6%，其中：1）折旧成本：随着Q3 卫星厅投入运营，固定资产增加约120 亿元，低于前期预算投资额（167 亿元），测算全年新增折旧成本约5.2亿元，优于前期预期。考虑投产的时点，预计Q3 增加折旧成本约0.6亿元；2）关联租赁成本：2019 年公司关联租赁成本预计增长3.5 亿元，测算单季度影响约0.9 亿元；3）运营成本：随着卫星厅投产，测算运营成本同比仅小幅增长约3.3%，公司经营治理高效，成本管控得力。
地区流量受限，非航有所承压。Q3 公司非航业务增速有所放缓，测算单客非航收入增速为21.9%，环比下滑9.2pct，主要因为香港事件及台湾自由行取消事件对地区客流增长形成压制，拖累免税业务。Q3 国际及地区旅客吞吐量同比仅增加1.6%，增速较Q2 环比下滑2.1pct，2019年以来呈现逐季放缓的趋势，压制免税销售增速，测算Q3 上海机场免税销售额同比增速放缓至约14%。考虑新合同落地实施提升扣点率，预计Q3 上机免税收入仍保持高速增长。随着2019 冬春航季日韩航权放量对出境游需求刺激作用逐步体现，预计免税销售额有望恢复高增。
航空业务增速放缓，空域瓶颈待释。受有限的时刻增速及区域性事件影响，Q3 公司经营数据呈现放缓趋势，旅客吞吐量增速同比放缓1.9pct至2.6%，拖累公司航空性收入增速放缓至1.3%。考虑卫星厅投产带来有效产能的大幅提升，以及公司较高的准点率，公司时刻容量有望加速释放，空域瓶颈待释，长期流量增长为航空性业务增长提供有力保障。
投资建议：折旧优于预期，免税价值突出。考虑到：1）新产能投产释放公司商业潜能，精品免税业务亟待落地，免税具备长期增长潜力；2）新产能投产折旧成本增长优于预期，公司业绩增长具有确定性，长期持有价值显著，预计2019-2021 年的EPS 分别为2.77 元、3.09 元和3.61元，对应PE 为27、24 和20 倍，维持“买入”评级。
风险提示： 1. 免税政策风险；宏观经济下行风险；市内免税店加剧竞争