事项：
桃李面包发布19 年三季报， 1-3Q19 实现营业收入41.2 亿元，同比增17%；归母净利5.03 亿元，同比增8.7%；每股收益0.76 元。经测算，公司3Q19 实现营业收入15.6 亿元，同比增15.2%；归母净利1.99亿元，同比降0.24%；每股收益0.3 元。
投资要点：
3Q19 业绩低于预期。3Q19 净利同比降0.24%，主要来自于销售费用率同比增1.5pct。
公司营收保持稳步增长。桃李3Q19 营收增15.2%，保持稳健增长，营收增速放缓主因中秋节期间生产月饼，面包生产存在部分产能瓶颈。分市场来看：（1）在持续渠道下沉、消费者购买频次增加下，成熟市场保持稳步增长态势，东北区域增速仍在两位数以上、西南区域完成调整，增速回升至15%以上；（2）新市场增长较快，华南区域增速近30%、华东区域收入增速约20%以上。未来随着新工厂建设完成产能释放、销售网点布局完善，桃李营收仍可持续稳步增长，预计19 年营收增速约15-20%。
净利下滑主因销售费用率提升，全国化布局期间仍需大量投入费用。
3Q19 毛利率为39.6%，同比增0.2pct。3Q19 净利下滑0.24%，主因销售费用率同比增1.5pct 至20.9%。销售费用率提升主因：（1）中秋节期间对月饼费用投放较大；（2）开拓华东、华南地区仍需投入运费、进店费用等费用。目前，华东地区同比增30 个经销商至110 家，全国化布局期间仍需投入费用开拓新市场、建设团队。预计19 年跑马圈地期间，桃李的费用仍会维持高位，净利增速约为10-13%。
发行可转债完善产能布局，持续推进全国化战略。桃李发行可转债以建设江苏、四川、青岛、浙江生产基地，其在华东、西南的产能布局可进一步完善。未来随着武汉、山东等工厂陆续投产，公司华东地区产能瓶颈有望缓解；随着天津、东莞产能利用率逐渐提升，生产效率可增强，华北地区产能压力可缓解。此外，公司在新市场不断开拓渠道、在成熟市场渠道精耕，目前部分核心区域渠道下沉至镇级、县级。目前，桃李经销商已增47 个至646 家。产能布局的完善和终端销售网络的进一步优化有助于桃李推进全国化战略跑马圈地，可支撑其长期稳定、持续的成长。
盈利预测与投资建议：预计19-21 年EPS 分别为1.08、1.32、1.63 元，同比增10.5%、22.3%、23.9%，最新收盘价对应的PE 为42、34、28倍。短保龙头桃李规模优势显著、渠道渗透力强、物流高效，全国扩张下仍处于黄金期，维持“推荐”评级。
风险提示：全国化不达预期、原材料价格上涨风险、食品安全事件。