本报告导读：
Q3 单季业绩低于预期。净利增速放缓主因规模效应尚未迎来拐点，中长期维度上依然看好公司成长为领域内大龙头的潜力，规模效应有待释放，建议增持。
投资要点：
投资建议：因短期规模效应不足，下调2019-21EPS 预测至1.07、1.35、1.76 元（1.17、1.50、1.92 元），看好长期成长空间，参考可比龙头公司给予2020 年40 倍PE 倍，维持目标价55 元，维持增持评级。
业绩低于市场预期。2019Q1-Q3 营收41.22 亿元、增16.95%，归母净利润5.03 亿元，增8.7%。Q3 单季收入15.64 亿、增15.2%，归母净利润1.99 亿，降0.24 %。收入符合预期，净利低于预期。
短期销售费用率上升主因规模效应尚未迎来拐点。1）产品结构上2019Q1-Q3 面包收入40 亿，月饼1.06 亿，粽子收入1057 万；Q3单季面包收入14.58 亿，月饼1.06 亿。2）区域上东北占比提升较大，预计主因跨区销售及渠道下沉；其他区域的收入占比被动下降，但从收入体量上来看呈现逐季增长态势，其他区域成长性依旧较好。3）Q3 单季净利率降1.97pct 至12.75%，其中毛利率略降0.2pct 至39.6%；销费用率升1.51pct 至20.9%，管理及研发费用率升0.2pct。销售回款增17.7%，经营净现金流增8%。4）综合来看，面包收入的增速仍然保持较快且稳定的增长，净利增速放缓主因Q3 单季乃至全年销售费用率仍然保持升势。我们认为直接且核心的原因在于规模效应尚未迎来拐点，成长型市场目前仍然存在规模不足及产能匹配等问题。
长期空间仍在，收入有望保持快速增长。中长期维度上依然看好公司成长为领域内大龙头的潜力，规模效应有待释放。