公司是钛白粉行业龙头，积极布局新材料延伸产业链。近年来公司收入利润持续增长，未来几年仍将有较大的增量空间，看好公司长期发展。预计公司2019/20/21年归母净利润分别为25.36/33.47/42.77 亿元，给予公司2020 年12 倍PE 估值，对应目标价为20 元，首次覆盖给予“买入”评级。
公司是钛白粉行业龙头，积极布局新材料延伸产业链。公司通过自建和并购，已经形成从矿到钛白粉再到钛金属及其他新材料的全产业链龙头。目前公司精矿自给率达70%；钛白粉销售规模在60 万吨以上，亚洲第一、世界第四；下游新材料方面公司已经具备1 万吨海绵钛产能，此外公司还在氧化钪、稀土等新材料上有所布局，已经开始持续贡献利润。近年来公司收入利润持续增长，未来几年仍将有较大的增量空间，包括：攀西项目实现钛矿自给率持续提高，新增氯化法钛白粉投产（公司计划2021 年争取实现产销百万吨），海绵钛等新材料持续投建。从分红上看，股东回报也非常丰厚，近年分红率维持在80%附近。
钛白粉空间大格局好，供需未来持续向好。从供给角度来看，目前国内仅能新增技术有难度的氯化法，新产能有限，部分硫酸法还面临淘汰；海外整体来看前期有停产，新扩产意愿弱。从需求角度来看，钛白粉下游主要为涂料，我们判断除了存量地产为需求贡献韧性外，海外新增以及国内明后年竣工数据的提振都将为钛白粉需求贡献新增量。此外，原料存在向上支撑，目前国内新增产能原料主要依靠进口，而海外矿近年来总量是削减的，今年以来优质矿价格已经上涨30%以上，未来中期看预计海外矿供应紧张的情况不会减轻。这将对海外产能涨价提供支撑，进而推动国内产品价格上涨。
公司产业链优势明显，厚度和长度都有支撑。从厚度上看公司不断低成本提升产能，同时氯化法占比不断提高（未来焦作、新立预计合计40 万吨，占总量的40%），这将使公司在技术和品质上和二线产能拉开差距，进一步提高公司的均价和毛利率。从长度上看，公司在原料端的优势非常明显，除了目前自给70%外，公司还在攀西布局30 万吨氯化钛渣项目，未来自给率将进一步提升；同时公司的循环产业链优势明显（硫铁钛、硫磷钛等）。这两项因素将使得公司较同行业有明显的成本优势，未来随着规模效应发挥和矿自给率的提高，还有降本空间。
公司积极布局金属钛等新材料。公司通过收购云南新立快速获取了1 万吨海绵钛的产能，10 月5 号新立第一批海绵钛已经产出。同时公司此前还公告拟投建3 万吨高端钛合金新材料项目，从工艺上看项目与公司年产20 万吨氯化法钛白粉项目形成技术耦合。此外，公司还在废酸回收的过程中布局了氧化钪及稀土相关新材料的产业，近两年已经开始贡献业绩，随着新材料工艺的成熟及公司的市场布局，未来预计也将给公司带来可观的利润贡献。
风险因素：1、主要原材料及产品价格波动风险；2、主要项目，如氯化法新产能、云南新立等进展低于预期的风险；3、下游行业受周期性影响而发展变缓的风险。
盈利预测及投资建议：看好公司的战略布局和快速成长的潜力，预计公司2019/20/21 年归母净利润分别为25.36/33.47/42.77 亿元， 对应EPS 分别1.25/1.65/2.10 元。考虑到公司的龙头地位以及未来几年的高增长性预期，给予公司2020 年12 倍PE 估值，对应目标价为20 元，首次覆盖给予“买入”评级。