事件：
10 月29 日，中青旅控股股份有限公司发布2019 年第三季度报告。2019 年前三季度，公司实现营业收入95.45 亿元/增长6.90%；归母净利润5.45 亿元/下降0.33%；扣非后归母净利润4.21 亿元/下降5.43%；基本每股收益0.7527/减少0.33%。
其中，公司2019Q3 实现营业收入36.92 亿元/ 增长9.83%；归母净利润1.63亿元/增长14.77%；扣非后归母净利润1.63 亿元/增长16.98%；基本每股收益0.22/增长12.36%。
评论：
1、各项业务Q3 环比改善，中青博联业绩出色。Q3 公司营收增长9.8%，其中策略性投资和山水酒店收入增长较快；归属净利润增长14.8%，主要是Q3 乌镇、古北水镇环比改善，中青博联业绩大幅增长。
2、乌镇客流反弹，业绩小幅提升。Q3 乌镇接待游客285 万人次/增长5.7%，增速快于上半年（+1.63%），Q3 客单价为181 元/下降6.24%，主要是去年9 月20 日起，乌镇东西栅门票各下降10 元，Q3 实现收入5.15 亿元/下降0.9%，实现净利润1.48 亿元/增长2.51%，利润率较同期提升1 个百分点。
3、古北水镇客流降幅收窄，客单价保持增长。前三季度古北水镇接待游客191.35万人次/下降6.75%，受北京地区大型活动、竞争压力加剧影响，其中Q3 接待90.65 万人次/下降4.38%，Q3 单季度环比改善。Q3 古北水镇客单价为362 元/增长2.4%，主要是营收转化率提升。综合影响下，Q3 古北水镇实现营业收入3.28 亿元/下降2.1%。
4、整合营销大幅增长，山水酒店降幅收窄。Q3 中青博联收入5.97 亿元/下降5.1%，净利润1062 万元/增长218%，主要因子公司中青博联参与世园会等众多整合营销活动；酒店市场整体放缓，山水酒店前三季度收入增长12.47%，受新店开业影响，净利润下降7.89%，单三季度有所改善；策略性投资方面，创格科技和风采科技整体营业收入同比增长4.95%。
5、毛利率持平，期间费用略微下降。Q3 公司毛利率为23.4%/同比持平，销售费用率为9.7%/下降0.38pct，管理费用率为6.1%/同比上升0.53pct，主要为人工成本增长所致，财务费用率为0.7%/下降0.37pct，综合影响下，净利率为6.4%/同比提升0.1pct。
6、投资建议：Q3 乌镇、古北水镇、山水酒店经营表现环比改善，中青博联业绩大幅增长。目前乌镇与古北仍有储备客房待投放，预计将推动收入结构持续优化，我们预测公司2019-2021 年归母净利润为6.4/7.2/8.0 亿元，对应PE 估值14x/12x/11x，维持“强烈推荐-A”投资评级。
风险提示：乌镇、古北水镇客流不达预期；政府补助大幅减少；整合营销业务需求下降。