Q3 业绩超预告上限，超申万宏源预期。2019 年1-9 月，公司实现营收41.02 亿元，同比增长29.47%；归母净利润4.26 亿元，同比增长57.17%；其中，单三季度公司实现营收16.04 亿，同比增长28.44%，归母净利润1.93 亿，同比增长69.64%；超过此前业绩预告同比增长区间（40%-65%）的上限，超申万宏源预期。
净利润率提升主要来自于销售费用改善。从边际改善贡献来看，陶瓷砖业务作为公司业绩的权重所在，是三季度业绩大幅改善的主要来源。欧神诺前三季度实现营收37.13 亿，同比增长36.48%，实现净利润3.76 亿元，同比增长38.88%；虽然营收增速环比有所回落（1-6 月营收同比增长37.44%），但是受益于净利润率提升，净利润增速显著改善（1-6月净利润同比增速仅19.89%）。对公司利润表进行拆分可以发现，净利润率改善主要来自于销售费用率下滑，2019Q3 公司销售费用率14.82%，较2019Q2的16.34%和2018Q3的15.12%均显著改善，我们认为，背后原因主要是二季度的主要拖累项物流费用和工程服务费与营收增速的不匹配回归正常。
新客户放量不及预期限制营收增速，但现金流有所修复。相对于公司亮眼的归母净利润增速，营收增速趋缓亦同时存在。我们预计，单三季度营收增速小幅度回落主要受到新客户订单放量不及预期影响。从目前新客户拓展情况看，公司在深化与荣盛、富力、雅居乐、富力、旭辉、华润置地等新增大型客户合作的同时，也陆续与敏捷、海伦堡、合正、华侨城、景瑞、电建、鸿通等大中型房地产开发商客户构建了合作关系，推进速度不慢。我们认为，贡献不及预期主要受制于房地产融资收紧趋势下，部分房企竣工计划有所递延，不必过度解读。此外，公司单三季度收现比为95.22%，环比增长5.98 个百分点，经营活动现金流净流量重新转正，营收质量亦有所提升。
东鹏控股通潜在冲击有限，仍看好公司工程业务发力。目前由于证监会审核通过东鹏控股的IPO 申请书，市场担心会对欧神诺的2B 业务格局行程冲击。但根据东鹏招股说明书显示，其销售模式主要为经销模式，占比约75%，尽管近年直销工装客户的比例有小幅提高，但与在工装端积累已久的欧神诺仍有差距，我们认为，欧神诺是此轮精装房引领的房地产集采变革下陶瓷砖行业中最受益的标的，随着其规模护城河逐步形成，有望强者恒强。
盈利预测及估值：考虑公司在2019 年度收到的政府补助较去年同期增长较大，超过我们此前预期，我们上调公司19-21 年归母净利润预测至5.76 亿元、7.39 亿元、9.79 亿元（原5.51 亿元、7.26 亿元、9.66 亿元），对应19-21 年EPS 分别为1.50 元、1.92 元、2.54元，当前股价对应2019-2021 年PE 分别为14 倍、11 倍、8 倍，维持“买入”评级