1.事件：
公司发布2019 三季报。2019 年前三季度实现营业收入3.48 亿元，同比增长42.95%；实现归母净利润7648.31 万元，同比增长33.66%；实现扣非归母净利润6036.11 万元，同比增长38.95%；实现EPS 0.47元。
其中，2019Q3 单季度实现营业收入1.48 亿元，同比增长35.86%；实现归母净利润3634.69 万元，同比增长4.50%；实现扣非归母净利润3172.79 万元，同比增长12.73%；实现EPS 0.23 元。
其他财务指标方面，销售费用805.60 万元，同比增长90.44%；管理费用6437.25 万元，同比增长20.83%；财务费用-219.84 万元，同比增长26.96%；研发费用2674.44 万元，同比增长47.04%。应收账款6757.88 万元，较上期期末增长74.44%，主要系报告期内提供劳务增长所致。
经营性现金流净额9725.64 万元，同比下降20.11%。
2.我们的分析与判断
（一）受人力成本增加、动物价格上涨等因素影响，Q3 利润端增速低于收入端
Q3 增速放缓，受人力成本增加、动物价格上涨等因素影响，Q3利润端增速低于收入端。2019 前三季度公司实现营收3.48 亿元（+42.95%），实现归母净利7648.31 万元（+33.66%），扣非归母净利6036.11 万元（+38.95%）。其中，Q3 单季度实现收入1.48 亿元（+35.86%），实现归母净利3634.69 万元（+4.50%），扣非归母净利3172.79 万元（+12.73%）。Q3 利润端增速低于收入端，我们认为主要原因系：（1）人力成本增加，Q3 单季度公司增加近200 名员工；（2）动物价格上涨带来毛利率同比下滑；（3）股权激励费用摊销；（4）新业务（药物警戒、临床业务、梧州猴场等）尚处投入期，存在亏损情况；（5）新动物房折旧影响。
期间费用控制良好，经营性现金流有所下滑。前三季度期间费用率27.83%，同比下降1.99pp，期间费用控制良好。细分来看，销售费用率2.31%（+0.58pp），管理费用率18.47%（-3.38pp），研发费用率 7.68%（+0.21pp），财务费用率-0.63%（+0.60pp）。现金流方面，前三季度经营性现金流9725.64 万元，同比下降20.11%，我们认为原因主要系人力成本增加与动物价格上涨所致。
（二）产能扩张+人员扩充+在手订单充足，业绩高增长可期
公司作为国内临床前研发外包龙头，持续扩张产能，不断加强人员队伍建设，在手订单充足，全年业绩高增长可期。
产能方面，苏州昭衍新增1.08 万平米动物房已投入使用，极大提升服务通量与容量。
北京昭衍动物房已完成翻新建设，于6 月份投入使用，缓解产能紧张情况。此外，公司选址广西梧州，规划建设国际性生物医学研究、疫苗、效果评价技术平台和国际合作平台，目前已完成场地规划设计，于4 月1 日正式开工。
人员队伍方面，公司继续扩充人员队伍，报告期内公司员工总数接近千人。公司优化组织结构，提高管理效率，完善薪酬体系，推行股权激励；积极开拓国外人才市场，打造国际化和专业化的人才队伍。此外，公司组织系统的内部培训与考核，提升员工的专业技术能力和质量意识。
订单方面，公司在手订单充足，后期业绩得到保障。同时，未结题订单明显增加，报告期末公司存货2.19 亿元，相较期初增长90.75%，公司存在大量未结题订单，预计将于Q4 或明年初确认收入，未来业绩高增长可期。
（三）产业链延伸稳步推进，收购Biomere 加快布局国际化
公司积极拓展业务领域，早期临床与药物警戒业务稳步推进。早期临床业务方面，目前已有太仓、通化、海南肿瘤医院三个基地，用以开展临床项目，把握项目质量。同时，北京已有临床样本分析部门，太仓已招募海归专家，目前处于组建临床样本分析团队的阶段。预计年底三个医院基地和太仓临床样本分析中心能够完成并投入使用。药物警戒业务方面，昭衍鸣讯先后与不同规模类型企业，包括央企、合资企业、研发企业、上市公司等建立了药物警戒合作关系。公司临床Ⅰ期和药物警戒业务稳步推进，目前处于早期投入阶段，收入体量较小，预计全年处于盈亏平衡。
收购美国CRO 公司，加快布局国际化。公司拟以2728 万美元收购美国Biomere 公司100%股权，预计年底完成交割事项。Biomere 是美国一家成熟的临床前CRO 公司，拥有成熟的管理模式和优质的客户资源。我们认为，公司收购Biomere，将在美国地区拥有实验设施，一方面有助于国际订单在当地消化，另一方面有助于公司完善美国市场布局，扩大公司在美国市场的影响力，未来进一步提升业绩。
3.投资建议
公司三季度增速放缓，但存在大量未结题订单，业绩高增长可期。公司是国内医药外包临床前安全性评价领域绝对龙头企业，是国内唯一拥有两个GLP 机构的专业化临床前CRO 企业。一方面，公司持续扩充产能，不断加强人员队伍建设，在手订单充足，确保业绩可持续增长。另一方面，公司积极拓展业务领域，增强整体竞争力，早期临床与药物警戒业务稳步推进，收购Biomere 加速布局国际化，未来有望带来新的业绩增量。此外，医药外包行业景气度高，市场需求不断扩大。我们看好公司作为临床前安评外包龙头保持高速增长，预测2019-2021 年归母净利润为1.55/2.17/2.93 亿元，对应EPS 为0.96/1.34/1.81元，对应PE 为64/46/34 倍。维持“推荐”评级。
4.风险提示
行业竞争加剧风险；核心技术人员流失风险；产能扩张不及预期。