事件：公司公告2019 年三季报，19Q1-Q3 实现营收12.39 亿元，同比增长4.1％；归母净利润3.36 亿元，同比减少20.2%，系18 年同期处置部分华安证券股票获高额投资收益，归母净利高基数所致；扣非后归母净利为3.20 亿元，同比减少3.9%；EPS为0.46 元；其中，19Q3 实现营收5.10 亿元，同比微增0.5%（Q1/Q2 同比增速分别为7.8%/6.2%），归母净利1.68 亿元，同比减少16.9%( Q1/Q2 同比增速分别为-69.8%/2.6%)。
高毛利业务拉动毛利率上行，期间费用率上升拖累归母净利率下滑。19Q1-Q3 公司整体销售毛利率为57.3％，同比微升0.2pct，或受索道业务毛利率提升拉动。公司期间费用率为18.6%，同比上升1.1pct；其中销售费用率为5.7%，同比上升0.8pct；管理费用率为13.7%，同比上升1.4pct；财务费用率为-0.8%，同比下降1.1pct，主要系本期银行活期存款利息收入增加及借款蓝城小镇取得利息收入所致。19Q1-Q3 归母净利率27.1%，同比下滑8.2pct，系期间费用率上升、18 年同期确认1.16 亿大额投资收益致18 年高基数所致。
内生改造提高景区质量，外延投资优势旅游项目。内生方面，景区门票降价倒逼各景区优化景区环境、提升景区质量。外延方面，7 月1 日公司公告，与黄山赛富基金签署《合格收购框架协议》，推进黄山赛富基金对旅游类项目的投资，并明确退出路径安排，《协议》将鼓励基金对于优质旅游项目的投资，发挥其项目优势、投资优势、资本优势以及人才优势，助力公司把握旅游文化产业并购整合机会，储备和培育新的战略发展项目。
交通改善客流量有望提振。杭黄高铁于19 年1 月5 日正式开通，串联杭州市与黄山市，输送旅客量可观，19 年暑运期间共输送旅客213.1 万人次，日均输送3.44 万。杭黄高铁的开通有效向黄山景区输送长三角高消费客流，改善公司淡旺季差异，19Q1/19Q2公司分别接待进山游客59.17/103.23 万人，同比增长6.3%/11.6%。
维持“买入”评级。公司背靠优质自然景区资源，在通达性不断提升及外延扩张持续推进背景下，公司景区资源稀缺性凸显，“内生+外延”增长动力强劲，受门票价格下调影响，公司业绩短期内略有承压，出于谨慎性考虑，将19-21 年净利润从4.11/4.48/4.75调整至3.96/4.28/4.43 亿元，对应PE 为17X/15X/15X，维持“买入”评级。
风险提示：宏观经济下行，杭黄高铁导流不及预期，景区门票价格下调