事件：公司公告2019 三季报，2019Q1-Q3 实现营业收入95.45 亿元，同比增长6.90%；归母净利5.45 亿元，同比减少0.33%；EPS 0.75 元/股。分季度，19Q1/19Q2/19Q3 分别实现营业收入25.43/33.10/36.92 亿元，同比增长1.41%/8.18%/9.83%，分别实现归母净利0.64/3.18/1.63 亿元，同比增速-35.13%/3.92%/14.77%。19Q1-Q3 乌镇累计接待游客数量730.51 万人次（+1.63%）；古北水镇受北京地区大型活动、竞争激烈影响，累计接待游客191.35 万人次（-6.76%）。
乌镇客流量持续回暖，古北水镇客流量降幅收窄，酒店业务、整合营销业务稳步增长。乌镇景区方面：Q3 游客数量重回正增长，门票降价影响时间区间错配致客单价小幅下滑。19Q3实现营业收入5.15 亿元（-0.96%），接待游客284.53 万人次，同比增长5.69%，延续此前的回暖趋势，且进入正向增长通道；2018 年9 月20 日门票降价对18Q3/19Q3 影响区间的错位使得19Q3 客单价有所承压，同比下降6.29%至181.0 元。古北水镇方面：受北京大型活动影响，游客人数小幅下降，客单价增长放缓。19Q3 实现营收3.28 亿，同比下降2.09%，接待游客数量90.67 万，同比下降4.38%，与北京地区景区中秋/十一游客量-32.20%/-17.43%的跌幅相比属于较为稳定状态，我们认为或受益于古北水镇暑期加强主题活动推广；门票降价10 元压力下，古北水镇通过产品、服务升级的方式，提升客单价，19Q3 客单价361.75 元（+2.39%）。
整合营销业务：会议活动管理业务表现突出，赋能营收稳步提升。19Q1-Q3 中青博联实现营收17.98 亿元，同比增长4.66%；实现净利润3181.70 万元，同比增长 49.79%。
毛利率稳中有升，管理费用、销售费用拖累净利率。受整合营销服务业务毛利拉升，19Q1-Q3公司整体毛利率为24.36%，同比上升0.3PCT；净利率8.35%，同比下滑0.61PCT；公司期间费用率为16.48%，同比上升1.28PCT
互联网二期项目将进一步助乌镇景区提质增效。高基数背景下，未来乌镇实现客流大幅增长难度较高，互联网二期项目投资再次彰显公司未来以客单价提升为核心的“文化+会展”小镇发展目标。
维持“买入”评级。公司旗下掌握核心景区资源，南北双镇保持稳步增长，光大入驻增厚资源整合能力，资产价值显著，建议关注公司长期增长潜力。当前宏观环境仍具有不确定性，出于谨慎性考虑，将公司19-20 年EPS 由1.14/1.34 元下调至0.84/0.95 元，对应PE 分别为15X/13X，维持“买入”评级。
风险提示：收入不达预期、宏观经济不景气