1.事件
水井坊发布2019 年三季报。2019 前三季度公司实现营业总收入26.51 亿元，同比增长23.93%；实现归母净利润6.39 亿元，同比增长38.13%，扣非归母净利润6.18 亿元，同比增长25.99%。
2.我们的分析与判断
（一）Q3 单季归母利润实现增速53%
公司三季度单季收入增速环比降低，净利润加速增长。从单季度数据来看，2019 一至三季公司营业收入分别为9.30、7.60、9.61 亿元，同比增速分别为24.25、29.30、19.71%；归母净利润分别为2.19、1.21、3.00 亿元，同比增速分别为41.16、7.46、53.41%；扣非归母净利润分别为2.18、1.22、2.78 亿元，同比增速分别为46.54、-16.83、42.63%。
（二）19Q3 预收账款环比继续增加，同比再创新高公司预收账款环比继续增加，同比再创新高。19Q3 公司预收账款余额为0.81 亿元，环比Q2 增加0.21 亿元，同比增长120.80%，自2019 年二季度结束连续五个季度负增长的基础上，同比增幅再创新高。公司Q3 收到销售回款10.94 亿元，经营性现金流量净额为2.15 亿元，经营性现金流量净额/净利润的比例从19Q2 的213.17%下降至19Q3 的71.73%，去年Q3 该比例为81.15%。
（三）费用效率提升大幅助力净利率增加2.48PCT2019 前三季度公司毛利率为82.50%，同比上升0.93PCT。2019前三季度公司销售费率28.72%，同比下降1.69PCT；管理费率7.23%，同比下降1.98PCT，公司费用效率明显提升。特别是三季度单季，销售费用率22.95%，同比下降5.85PCT，创下2016 四季度以来十个季度的新低。受益于毛利率增加和费用效率的明显提升，净利率提升2.48PCT 至24.12%。
3.投资建议
预计公司2019-2021 年营业收入34.86、41.53、48.83 亿元（yoy23.67、19.13、17.57%），归母净利润7.62、9.55、11.53 亿元（yoy31.52、25.37、20.69%），对应EPS 为1.56、1.96、2.36 元（当前PE 倍数为36、29、24），维持“推荐”评级。
4.风险提示
食品安全风险；下游需求疲软风险。