新东方教育科技集团19财年二季度实现营业收入5.97亿美元(同比增长27.8%),实现归母净亏损2580万美元(同比下降439%),non-GAAP 归母净利润2300万美元(同比增长69.2%),摊薄每股净利润-0.16美元(同比下降663%),non-GAAP 摊薄每股净利润0.14美元(同比增长67.4%),符合我们先前的预期。考虑到线上推广费用缩减的可能性,我们对盈利预测进行适当的上调。19财年每股盈利预测从2.15美元上调至2.18美元(同比增长15.8%),20财年每股盈利预测从2.67美元上调至2.72美元(同比增长24.8%),21财年每股盈利预测从3.14美元上调至3.23美元(同比增长18.8%)。我们将目标价由原先的54.3美元上调至66.24美元,对应6.7%的下降空间,维持中性评级。
规模扩张。公司将通过开设更多的教学中心来扩张培训业务。19财年二季度,公司共增加了25个新的教学中心,同比增长20%。管理层计划在19财年全年增加20%的教学中心来应对迅速攀升的招生数量(19财年二季度,K12业务招生人数同比增长 26%)。因此,我们预计公司将维持目前教学中心的开设速度。随着2018年国家政策的收紧,公司根据新规需要租用更大的教学中心,我们预计租金费用将迅速上涨,19财年的营业利润率(non-GAAP)相较去年同期将被拉低一个百分点。
市场整合。由于低线城市的培训机构受新规中教学空间的限制影响较小,趋严的新规将只会促进北上等一线城市的市场整合,从而对新东方的业绩影响有限。考虑到从不达标的培训机构中分流出来的学生将寻找其他机构继续学习,我们认为提供在线辅导课程的机构将从中受益。节省通勤时间的优势将促使这些学生从线下教学中心向线上课程转移。我们认为现有的不符合标准机构会在2018年秋季结束时关闭(2019年一月,上述机构的学生可以在转向其他机构前完成整个学期的课程,以保证课程的完整连续性)。尽管慢于我们先前的语气,我们依然相信市场的整合会发生。
线上策略。新东方战略性的投资了线上课程业务,以作为年轻一代辅导班的过渡。由于教师资源的制约,线上课程的策略也将帮助公司向低线城市渗透。我们预计公司将在未来一到两年内维持对线上内容及技术的投资。而作为本轮政策紧缩下的受益者,公司的推广投入将有一定下降。我们预计公司的利润率压力将有部分缓解,营业利润率(non-GAAP)相比于此前的预期将有1到1.5个百分点的下调。
维持中性。考虑到19财年公司的扩张计划以及线上的投资仍将持续,我们认为利润率下行的压力依旧不会缓和。预计市场整合的趋势下将有更多学生参与线上课程,招生人数的增长将减轻公司的线上推广费用 。我们对盈利预测进行适当的上调。19财年每股盈利预测从2.15美元上调至2.18美元(同比增长15.8%),20财年每股盈利预测从2.67美元上调至2.72美元(同比增长24.8%),21财年每股盈利预测从3.14美元上调至3.23美元(同比增长18.8%)。我们将目标价由原先的54.3美元上调至66.24美元,对应6.7%的下降空间,维持中性评级。