事件：2021 年3 月30 日，海天味业发布2020 年年度报告。报告期内，公司实现营收/归母净利润227.92/64.03 亿元，同比+15.13%/+19.61%，Q4 实现营收/归母净利润57.06/18.31 亿元，同比+14.75%/+20.65%。
各产品报告期内稳定增长，中西部市场加快发展。（1）分产品看，酱油/调味酱/蚝油实现营收130.43/25.24/41.13 亿元，同比+12.17%/+10.16%/+17.86%。
公司通过精品战略保持酱油产品竞争优势、通过优化产品结构并加强对调味酱市场渠道提效提速激活酱类产品、并通过疫情期间向家庭渠道转化实现蚝油产品高速增长；（2）分地区看，东部区域/南部区域/中部区域/北部区域/西部区域实现营收44.83/ 41.24/ 46.55/ 56.76/26.92 亿元，同比+14.68%/ +3.67%/+24.37%/ +13.49%/ +26.39%，中西部市场增速领先。（3）分销售渠道来看，线上/线下渠道实现营收3.80/212.51 亿元，同比-8.65%/+15.84%。线上渠道数据下降是在新收入准则下，促销费冲减营收所致，可比口径下线上营收未下降。
期间费用率创历史新低，盈利能力稳步提升。2020 年公司毛利率42.17%，同比-3.27pct，净利率为28.12%，同比+1.06pct。（1）毛利率下降主要是由于新收入准则将运费调整至营业成本、促销费冲减营业收入所致。公司当期加强成本管控，整体成本得到有效控制，可比口径毛利率略有提升；（2）本期销售费用/管理费用/财务费用率为5.99%/1.59%/-1.72%，同比-4.94/+0.12/-0.24pcts。
其中，销售费用率的下降是由于销售运费及促销费记账方式调整所致；财务费用下降是由于本期存款利息收入4.00 亿元，同比增加35.69%所致。成本管控叠加期间费用率下降带来盈利能力提升。
销售渠道建设+产能扩建+创新驱动巩固龙头优势。（1）截至2020 年底，公司销售网络覆盖31 个省级行政区域，320 多个地级市，2000 多个县份市场，同时公司加快电商平台建设，通过深耕销售网络有利于提升长期销售收入；（2）生产基地的产能改造持续进行，高明基地增资扩产，年产能增加45 万吨，宿迁基地二期项目开工建设，年产能增加20 万吨。产能提升有利于提升企业盈利天花板；（3）公司加强研发创新，当期研发支出7.12 亿元，同比+21.16%。创新投入利于核心产品质量提升及新品推出，巩固公司龙头地位。2021 年公司规划收入同比增长16%，净利润同比增长18%。
盈利预测、估值与评级：考虑到公司费用管控水平提升，小幅上调归母净利预测至75.70 亿元（上调2.16%）和89.52 亿元（上调3.57%）；引入23 年归母净利预测106.23 亿元。当前股价对应2021/22/23 年PE 为68/58/49 倍，维持“买入”评级。
风险提示：原材料价格波动，食品安全问题，品类拓展不及预期。