核心观点：
公司20 年收入同增15.13%；剔除促销费冲减影响后同口径（追溯调整19 年）收入同增17.47%。20 年归母净利润同增19.61%。公司目标超额达成（收入/归母净利润目标增长15%/18%），符合市场预期。
行业不景气时期业绩超额达成，主要源于份额提升。20 年疫情影响餐饮端需求，行业不景气时期公司超额达成目标，主要受益于以下三方面：（1）持续推动渠道细化、增加渠道费用投放力度，加速抢占线下餐饮和家庭端市场份额。20 年海天经销商增加1245 家至7051 家。（2）积极推动新渠道、新产品发展。（3）适当增加渠道库存。南部/东部/北部/中部/西部收入同增3.67%/14.68%/13.49%/24.37%/26.29%，其中南部市场增速放缓主要源于市场成熟度高带来的增长瓶颈叠加疫情影响（南部餐饮占比高）导致渠道压力较大，公司Q3 开始对市场进行调整，影响短期增速。20 年公司毛利率同口径同比提升0.44pct，主要受益于产品结构升级、全年平均成本同比下行；销售费用率同口径同比下降0.52pct，主要源于广告费用率下降。
公司抗风险能力强，21 年业绩稳健增长。公司21 年收入/归母净利润目标同比增长16%/18%。公司抗风险能力强，我们认为21 年餐饮需求未完全恢复至19 年正常水平且成本压力较大的环境下，稳健增长的目标有望顺利达成。收入主要源于传统渠道份额提升、新渠道和新品类贡献。成本上涨环境下净利率同比提升，主要受益于以下四方面：（1）公司有望持续进行产品结构升级；（2）有望通过技改提升生产效率；（3）提升物流效率；（4）减少费用投放力度。
预计公司21-23 年收入同增16.1%/15.5%/15.1%；归母净利润同增18.2%/21.0%/20.0%，对应PE 估值68/57/47 倍。参考公司历史估值，给予21 年70 倍估值，对应合理价值164 元/股，维持买入评级。
风险提示：行业景气度、公司渠道细化效果不达预期；估值过高风险。