事件：近日公司公布2019 年三季报，1~9 月公司收入为77.4 亿元、同比+1.4%；归母净利润15.5 亿元、同比-19.0%；EPS 为0.44 元；扣非归母净利润为14.6亿元、同比-24.1%。第3 季度收入为26.8 亿元、同比+2.5%；归母净利润为4.9亿元、同比-23.3%。
点评：
19Q3 销量增长稳定，前期供给新增仍待消化，玻纤价格表现偏弱。
公司19Q1~19Q3 总收入增速分别为0.1%、1.7%、2.5%，在玻纤价格表现偏弱背景下，玻纤销量增长保持稳定，此外由于公司外销收入比重较高，我们预计人民币汇率波动也对收入规模有一定正向贡献。
19Q3 公司存货为20.8 亿元、同比+40%，由于公司2018H2 智能制造15 万吨产线及6 万吨电子纱产线投产后产能需待消化，驱动存货水平有所提升。
我们预计人工成本、原材料、天然气等成本上升幅度超过单耗等指标下降带动的成本改善，同时在玻纤价格表现偏弱环境下，前三季度公司综合毛利率为39.9%、同比-5.2pct，19Q1~19Q3 毛利率分别为41.2%、39.7%、38.9%，分别同比-4.1、-6.2、-5.2pct。
期间费用率有所上升，盈利水平高位回落。
1）公司前三季度期间费用率（税金、三费、减值损失）为17.8%、同比+2.5pct，主要系管理费用、财务费用率分别同比+1.1、+1.5pct。19Q3 公司有息负债为140 亿元、较年初增加29 亿元。
2）前三季度公司其他收益为1.2 亿元、同比+1.1 亿元，主要系收到与经营有关的政府补助增加所致，对盈利提升有一定正向贡献。
3）公司前三季度净利润率20.0%、同比-5.1pct，其中19Q3 为18.5%、同比-6.2pct。
三地五洲，增加对抗贸易摩擦灵活性，期待产线下一轮冷修升级。
我们预计随着玻纤价格下行，2019 年行业新增产能有望得到缓和，后续公司有望凭借产品高端化、海外产能占比提升对冲中低端产品价格冲击，实现稳定量增。
1）国内方面，前期公司公告新增投资86 亿元用于建设15 万吨玻纤纱、18 万吨电子纱配套8 亿平米电子布产能，分别将在2022 年底前逐步投产，其中桐乡本部30 万吨智能制造基地1 期（15 万吨）和6 万吨电子纱分别已于2018 年8 月、2018 年12 月点火；期待桐乡本部生产线进入第二轮冷修升级。成都25 万吨搬迁项目（扩产3 万吨）2018H2开工建设。
2）国外方面，埃及3 条生产线24 万吨满负荷运转，期待开启第二轮冷修升级；美国9.6 万吨生产线已于2019 年2 季度投产；同时公司在印度新建10 万吨生产线开工在即。
公司实际控制人中建材集团为央企改革试点单位，我们预计旗下同类资产存在合作可能。作为央企改革试点单位，公司后续激励机制、集团内部资源整合等方面动作值得期待，集团旗下玻纤、风电叶片同类资产合计国内市占率均接近50%，我们预计后续公司和中材科技两者合作有望大幅改善行业竞争格局。
维持“优于大市”评级。短期来看，由于前期行业产能投放较多，需求消化尚需时日，静待供需拐点出现。中长期来看，公司有望凭借产品结构升级、新建产能发挥、国际化获得稳健增长。我们预计公司2019-2021 年EPS 分别约0.55、0.57、0.67 元，给予2019 年PE 16~18 倍，合理价值区间8.80~9.90 元。
风险提示。玻纤价格下滑，海外项目进度低于预期，国企改革低于预期。