投资要点
事件：公司发布2019 年三季报，公司前三季度实现营业收入144.47 亿元，同比增长1.01%；实现归母净利润3.01 亿元，同比下滑23.08%；实现扣非后归母净利润2.92 亿元，同比下滑50.35%。
公司三季度实现营业收入49.40 亿元，同比增长0.62%，环比减少4.15%；实现归母净利润1.77 亿元，同比减少14.60%，环比大幅增长129.23%；实现扣非后归母净利润1.98 亿元，同比减少42.44%，环比大幅增长246.42%。
同时，公司发布公告，联营公司湖北兴力电子材料有限公司引入贵州磷化集团作为战略合作方进行增资扩股。增资完成后，Forerunner、公司、贵州磷化集团分别持股比例为40%、30%和30%。目前兴力公司正在开展电子级氢氟酸项目建设。
作为国内磷化工行业龙头企业，公司已形成了“资源能源为基础、精细化工为主导、关联产业相配套”的产业格局，并打造了“矿电化一体”、“磷硅盐协同”和“矿肥化结合”的循环产业链优势。公司主营产品包括磷矿石、黄磷、精细磷酸盐、磷肥、有机磷农药、有机硅及电子化学品等。公司目前拥有磷矿石设计产能530 万吨，黄磷产能超过10 万吨，精细磷酸盐产能约20 万吨，电子级磷酸产能3 万吨，有机硅单体产能20 万吨，草甘膦产能18 万吨，磷铵产能60 万吨及氯碱产能31 万吨。
分业务看：
黄磷供给侧改革推动磷化工盈利改善。前三季度，公司黄磷产量为7.19 万吨，同比增长3.75%，销量为1.00 万吨，同比减少36.7%，均价为1.4 万元/吨，同比增长5.41%；精细磷酸盐产量为14.92 万吨，同比增长7.3%，销量为14.
24 万吨，同比增长9.6%；草甘膦产量为13.27 万吨，同比增长49.77%，销量11.16 万吨，同比增长24.97%，营业收入为25.63 亿元，同比增长19.25%。
受西南地区黄磷行业环保整治等因素影响，黄磷产品价格出现阶段性大幅波动，已逐步趋稳并处于历史相对高位。黄磷市场供给侧改革推动磷化工市场行情出现回升，公司黄磷及磷酸盐、草甘膦板块盈利能力较上半年明显增强。
原料价格单边下行，磷铵业务承压。前三季度，公司磷铵产量为49.57 万吨，销量为46.09 万吨，同比减少4.4%，实现营业收入10.83 亿元。自去年底以来，磷铵主要原材料硫磺价格单边下行，三季度仍继续下滑，7-9 月均价环比分别下滑13.55%、10.14%、12.62%。主要原料价格下跌，导致下游采购需求低迷，磷铵价格、销量均承受较大压力。三季度，磷酸一铵和磷酸二铵市场均价（含税）分别为2090.8 元和2448.1 元/吨，同比分别下降4.97 和11.33%。
有机硅业务触底。前三季度，公司有机硅和107 胶产量合计为7.65 万吨，销量为5.25 万吨，实现营业收入8.50 亿元，平均售价分别为1.60 万元/吨和1.64 万元/吨，均较去年同期大幅下滑。自2018 年9 月以来，受下游需求疲弱影响，有机硅价格大幅下行，2019 年上半年有机硅均价（含税）仅为1.59 万元/吨。三季度以来，在需求旺季及行业内部分装置检修的影响下，有机硅市场价格明显反弹，8 月上旬回升至2 万元/吨，9 月价格主要维持在2.0-2.1 万元/吨之间，三季度有机硅均价环比微涨2%。受益于此，107 胶价格也有所回暖，前三季度均价（含税）为1.64 万元/吨，同比下降38.53%，三季度环比上涨2%。
电子化学品业务持续推进，公司未来发展值得期待。公司控股子公司兴福电子是国内唯一一家拥有电子级磷酸自主知识产权的国家高新技术企业，产品国内市占率超过70%。兴福电子通过加大市场开发力度，产品国内市占率进一步提升，电子级硫酸与电子级混配系列产品国内客户认可度大幅提升，部分客户已开启验证测试，为后续业绩快速增长打下坚实基础。
此外，公司大力推进亏损板块减亏增效，新疆兴发已实现扭亏为盈，襄阳兴发等子公司减亏效果明显。
期间费用率略有提升，盈利能力环比改善
2019 年前三季度，公司期间费用率为9.16%，较去年同期增加0.32pct。其中，销售费用率、管理费用率（含研发费用）和财务费用率分别为3.45%、2.45%和3.26%，较去年同期增加0.29pct、-0.02pct 和0.06pct。盈利能力方面，受化工行业景气度下降影响，公司前三季度毛利率为13.06%，较去年同期减少4.58pct；净利率为2.72%，较去年同期降低2.53pct。受益于黄磷供给侧改革，公司三季度毛利率为15.49%，同比下降5.67pct，环比提升3.32pct。
“三磷整治”是长江保护修复工作重点，磷化工有望充分受益供给侧改革
“三磷治理”是长江保护修复工作重点。2019 年2 月，生态环境部、发展改革委在京联合召开长江保护修复攻坚战推进视频会。会议指出，“三磷”排查整治是长江保护修复的重点领域重点问题之一。根据会议要求，以湖北、四川、贵州、云南、湖南、重庆、江苏等7 省市为重点，对“三磷”（即磷矿、磷化工企业、磷石膏库）企业达标排放治理、初期雨水收集处理、物料遗撒和跑冒滴漏管理、渗滤液拦蓄设施和地下水监测井建设情况等开展排查整治，有效缓解长江总磷污染。
“三磷治理”方案下发，黄磷整治预计年内完成。2019 年4 月，生态环境部印发《长江“三磷”专项排查整治行动实施方案》，指导湖北、四川、贵州、云南、湖南、重庆、江苏等7 省（市）开展集中排查整治。《方案》明确了长江“三磷”专项排查整治行动的总体要求和工作安排，可概括为三项重点，即指磷矿、磷化工和磷石膏库，和五个阶段，即“查问题-定方案-校清单-督进展-核成效”五个阶段。生态环境部还指出年内将先行完成黄磷企业的环境整治。
央视曝光引发广泛关注，“三磷治理”取得阶段成果。7 月初，央视《焦点访谈》对国内黄磷企业污染现状进行报道，引发社会舆论广泛关注。随后，国内黄磷行业的开工率骤降，并导致黄磷价格（含税）出现大幅上涨，近期价格随有所回落，但仍位居高位。2019 年8 月，生态环境部指出，经过排查，“三磷”692 家“三磷”企业（矿、库）中有276 家存在生态环境问题，占比40%；长江“三磷”专项排查整治行动也由“查问题”阶段进入“定方案解决问题”阶段，行业龙头有望充分受益行业环保压力趋严。公司是国内磷化工龙头企业，不仅产能规模和技术水平领先行业，而且也是行业环保标杆，为保证可持续经营，始终保持较大幅度的环保投入。今年以来，随着“三磷整治”工作不断推进，行业内供给端明显收缩，特别是黄磷行业迎来供给侧改革。公司作为行业龙头，将充分受益，业绩有望持续向上。
引入战略合作方，兴力有望加速发展。公司联营公司湖北兴力正在开展电子级氢氟酸项目建设。生产电子级氢氟酸的主要原料为无水氟化氢。鉴于贵州磷化集团旗下拥有包括瓮福蓝天在内的多家子公司生产无水氟化氢，为提高兴力公司在建项目产品电子级氢氟酸的原材料保障能力，增强产品成本控制能力，通过增资扩股及老股转让方式引进贵州磷化集团，持股比例为30%。
电子级氢氟酸主要用于集成电路和超大规模集成电路芯片的清洗和蚀刻，是微电子行业生产所需的关键基础化工原材料之一。近年来，随着国内集成电路产业迅猛发展，对电子级氢氟酸特别是中高纯度产品的需求迅速增长。为积极抢抓电子级氢氟酸市场发展机遇，经充分论证及准备，2019 年8 月兴力公司启动3 万吨/年电子级氢氟酸一期1.5 万吨/年工程建设，计划2020 年三季度建成投产。
盈利预测：我们预计公司2019-2021 年实现营业收入196.99/229.36/261.72亿元，对应实现归母净利润4.38/6.29/ 7.61 亿元，对应PE 分别为21/15/12，维持“买入”评级。
风险提示：下游需求不及预期；行业产能出清进度不及预期