2019 年前三季度归母净利润同比增长28.4%，业绩超预期
2019 年前三季度晨光文具实现营收79.47 亿元，同比增长29.8%；实现归母净利8.02 亿元，同比增长28.4%，略超我们此前预期；扣非后归母净利7.61 亿元，同比增长32.9%。19Q3 单季度营收同比增长33.0%至31.08亿元，归母净利同比增长32.2%至3.31 亿元。我们预计公司2019-2021年EPS 分别为1.11、1.36、1.66 元，维持“增持”评级。
19Q3 收入增速环比提升，产品结构优化带动盈利水平显著提升
分季度看，19Q1/19Q2/19Q3 公司营收同比增速分别为28%/28%/33%，19Q3 公司收入提速增长，我们认为一方面系三季度进入开学期、同时公司加大新品销售力度，带动传统文具业务收入增长；另一方面系九木杂物社等零售大店开店及销售情况良好，驱动收入增长、产品结构优化。前三季度毛利率同比增长1.3pct 至26.8%，其中Q3 毛利率同比提升2.5pct，我们认为主要是因为零售大店快速发展带动高毛利率精品文创产品占比提升所致。
期间费用率同比略升，经营性净现金流表现良好
期间费用率同比增长0.39%至14.5%，其中销售/管理+研发/财务同比变动-0.3/+0.7/0.0pct 至8.8%/5.8%/-0.1%，管理费用增加主要系新业务人员引进较多、收购安硕后人员并入使得薪酬增长较快所致。应收账款较期初增长60%，主要系科力普业务回款账期较长以及收购上海安硕并表所致，但考虑到应收款主要来自大型央企集团和政府部门，整体风险可控；在ToB科力普业务快速发展同时，公司仍维持了较好现金流水平，经营性现金流净额同比增长38%。公司所得税费用同比增长55%，主要系近两年晨光科力普实现盈利且前期可抵减亏损已弥补完，报告期按25%的税率纳税所致。
一体两翼齐发力，稳步迈向文创巨头
公司持续推进终端门店升级，量价齐升带动传统业务稳健增长；九木杂物社放开加盟模式后，开店速度有所提升，新零售业务顺利发展对于提升品牌形象、优化产品结构起到重要作用，有望带动公司整体盈利能力的进一步提升；受益阳光集采政策红利，科力普业务实现快速增长，后续随着采购规模效应释放、盈利水平有望持续提升，同时公司已上线服务于中小企业的专业办公采购平台，发展前景值得期待。
文具行业领军者，维持“增持”评级
考虑到公司新业务高增长、产品结构持续升级带动利润率提升，略微上调盈利预测，预计公司2019-2021 年归母净利分别为10.2、12.5、15.2 亿元（前值10.1、12.5、15.2 亿元），对应EPS 为1.11、1.36、1.66 元。参照可比公司2019 年PE 平均值为37 倍，考虑到公司作为文具行业龙头在渠道、品牌等方面优势显著，今年以来业绩持续超预期，呈现出优于可比公司的成长稳健性，给予公司2019 年47~48x 目标PE，对应目标价52.17~53.28 元，维持“增持”评级。
风险提示：科力普业务拓展不及预期，精品文创拓展速度低于预期。