业绩总结：公司2019年前三季度实现营业收入91.3亿元，同比+32%；实现归母净利润17.0 亿元，同比+34%。其中19Q3 收入27.5 亿元，同比+47%；归母净利润5.1 亿元，同比+55%；业绩大超预期。
省外市场发力，超额完成三步分两步走目标。前三季度省外市场收入45.7 亿元，同比+68%，占比过半，大超预期；受益于渠道开拓和下沉，继续高速增长，尤其是华东和华南区域呈现爆发式增长，江浙沪一带增速翻倍，环山西市场也维持较高增长，新市场开拓和重点市场深耕，带动业绩高速增长。省内收入44.8亿元，同比+7.7%，增速继续下降，主因是省内市场渠道渗透率相对比较饱和，产品结构升级带动收入增速较为缓慢。省外市场的大力开拓，超额完成三步分两步走目标。汾酒系列收入80 亿元，同比+20%，其中青花系列增速略有放缓，但在二季度基础上增速有所加速；玻汾大幅增长，估计增速在60%以上。值得重视的是竹叶青实现收入3.6 亿元，同比+82%，三季度明显加速，开始重视竹叶青的渠道下沉和开拓。整体来看，“两头带中间”的态势依然比较明显。
费用率稳定，盈利能力持续提升。前三季度毛利率下降0.3 个百分点至69.2%（单三季度下降5 个百分点），主要是低端酒合并和玻汾大幅放量导致；费用率增加1 个百分点至24.3%，但是三季度在收入高速增长的情况下，费用率下降7 个百分点，规模效应逐步凸显；净利率提升0.3 个百分点至19.9%，盈利能力持续提升。
汾酒依然处于市场开拓的高速增长阶段。公司自17 年在体质改革的大环境带动下，一路高歌，持续开拓市场，17 年省内高速增长，18 年重点开拓环山西市场，19 年稳步提升环山西市场，继续打基础，同时重点对环山西市场之外省市招商，公司有望重回全国性酒企。同时，玻汾的全国推广取得初步成效，培育消费者角度进展顺利，在承接消费升级下，有望成为大众酒代表。
盈利预测与投资建议。基于公司市场开拓节奏加快，上调公司未来三年净利润分别至19.8 亿元、24.3 亿元、29.1 亿元，未来三年归母净利润复合增速25%，EPS 分别为2.27 元、2.79 元、3.34 元，对应动态PE 分别为37 倍、30 倍、25 倍，维持“买入”评级。
风险提示：宏观经济大幅下滑风险