事件：上海银行披露2019 年三季报，2019 年前三季度实现营业收入378.81 亿元，同比增长19.8%；实现归母净利润163.59 亿元，同比增长14.6%；3Q19 不良率季度环比下降1bp至1.17%，基本符合预期。
业绩增速小幅上升，ROE 继续提升再次验证其盈利能力增强的核心趋势。上海银行9M19营业收入、PPOP 分别同比+19.8%、22.5%，增速较1H19 均有所下降，主要是受去年同期高基数的影响，9M18 两项指标同比增速分别达到29.5%、35.3%。但归母净利润同比增速实现小幅回升，较1H19 同比增速14.3%上升0.3 个百分点至14.6%。从业绩的驱动因子分析看，利息净收入、手续费净收入和其他非息收入对业绩增长均有正贡献，且其他非息收入贡献最大，但由于19 年上海银行会计准则切换IFRS9，其同比实际并不可比。值得注意的是，9M19 上海银行年化加权平均ROE 为14.74%，较1H19 继续提升0.12个百分点，其盈利能力持续增强是保证业绩快速增长的长期驱动力。
信贷投放力度减缓，存款增速持续提升，资产负债结构调整带来息差改善。经测算，3Q19上海银行净息差环比提升1bp 至1.72%，在贷款定价改革持续推进的背景下，上海银行通过调整资产负债结构调整仍实现了息差的平稳上行。从资产端看，贷款余额占总资产的比重连续两个季度下降至42.4%，3Q19 贷款同比增速也逐步放缓。其中，个人贷款余额3012亿元，较上年末增长9.2%，个贷中的消费贷（含信用卡）占比进一步下降至65.92%，主要是因为18 年以来消费贷不良风险逐步暴露，上海银行秉持审慎的风控要求主动压降高风险信贷；公司贷款较上年末增长11.3%至5742 亿元，占贷款总额的比重降至59.9%。从负债端看，存款同比增速连续四个季度提升，3Q19 存款同比增长18.1%，占总负债的比重上升至59.3%，其中个人存款高增长对存款端贡献较大，个人存款较上年末增长20.2%至2761 亿元，上海地区个人存款增量居同业前三，上海银行零售“重中之重”战略推进实施已初见成效，零售客户数、管理零售客户综合资产均保持快速增长。此外，虽然3Q19同业负债规模较2Q19 有所压降，但同业负债占比在上市银行中仍然处于较高水平，在今年“资产紧-负债松”的格局下，上海银行市场化负债占比较高的负债结构更加受益。
不良率连续两个季度下行，资产质量保持稳中向好趋势。3Q19 上海银行不良率1.17%，环比下降1bp；不良贷款同比增速较2Q19 下降3.8 个百分点至24.8%；加回核销后的不良生成率显著提升至139bps。由于信贷增速放缓，不良率较前期信贷规模加速扩张时期有上行压力，但上海银行通过加大核销等不良贷款处置力度来维持了不良率稳定。从不良先行指标看，3Q19 关注贷款率1.86%，与2Q19 持平；1H19 逾期贷款率环比下降8bps至1.61%，其中逾期90 天以上贷款占总贷款比重降幅更大，较18 年末下降14bps 至0.52%，预计全年不良率仍将保持在低位。同时，拨备覆盖率较2Q19 的历史最高点略有下降，环比略降0.8 个百分点至333.36%，风险抵补能力较强。上海银行受益于长三角地区信贷资产较为优质的特点，不良率始终保持在较低水平，加上对目前风险较为集中的消费贷、经营贷的审慎投放，其资产质量将继续保持稳中向好的发展态势。
投资建议：上海银行通过进一步调整资产负债结构，主动控制新增消费贷投放来抑制不良风险，同时加大不良核销力度，实现不良率连续两个季度下降。同时，市场化负债占比较高的负债结构在当前货币宽松的环境下更为受益，银行息差得到持续改善，ROE 继续回升验证了其盈利能力增强的核心趋势，从而带来营收及归母净利润的快速增长。当前上海银行对应19 年的0.77 倍PB，预计2019-2021 年归母净利润分别同比增长17.0%、17.5%和18.0%（维持原预测），维持“买入”评级和长期组合。
风险提示：经济大幅下行引发行业不良风险。