核心观点：
营收增长提速，利润受累利息收入及所得税费用
家家悦发布三季报，19 年前三季度/Q3单季度实现营业收入112.7/40.0亿元，同比增长17.9%/20.1%；归母净利润3.5/1.3 亿元，同比增长16.7%/16.4%。单Q3 利息收入下降造成的财务费用变动（3Q19 为-516 万元，3Q18 为-2006 万元）、有效所得税率同比上升3.9pp 拖累利润，若考虑经营性利润层面，3Q19 经营性利润同比增长38.3%，环比提速1.7pp。
至3Q19 期末，家家悦门店总数达763 家，Q3 新开店13 家（大卖场8 家/综合超市5 家）、闭店8 家、新签约门店13 家。公司前三季度已累计开店53 家，考虑公司年报指引，Q4 开店有望提速。
胶东毛利率稳步提升，跨区营收快速增长
单Q3 毛利率同比下降0.3pp 至21.5%，销售/管理费用率同比下降0.7pp/0.1pp 至15.2%/1.9%，费用管控得力。
分业态看，前三季度大卖场/综超/百货/专业店/便利店分别增长22%/10%/2%/9%/29%；百货、大卖场业态毛利率提升较多，分别增长2.31pp/0.40pp。分区域看，前三季度胶东地区营收同比增长10.6%，毛利率提升0.36pp 至17.83%，盈利能力进一步加强，区域龙头地位稳固；跨区整合持续推进，其他地区营收同比增长50.0%，毛利率同比基本持平。
盈利预测及投资建议
公司聚焦社区生鲜超市，同店稳步增长，考虑合伙人制度全面铺开、供应链整合不断强化、物流仓储逐步完善，各业态同店收入仍将稳步提升，预计19-21 年归母净利润分别为5.0 亿、5.98 亿、7.2 亿元，EPS 为0.82、0.98、1.18 元，综合考虑公司业绩增速以及可比公司的估值水平，我们给予公司19 年35X PE，对应合理价值28.78 元/股，维持“增持”评级。
风险提示新收购整合效果不达预期；全国性超市龙头进入山东市场；互联网巨头介入加剧行业竞争；CPI 低于预期。