事件：10 月29 日晚，公司披露2019 年第三季度报告。2019 年前三季度实现营业收入94.70 亿元，同比增长5.53%。实现归母净利润10.42 亿元，同比增长28.66%。实现扣非后归母净利润10.01 亿元，同比36.83%。业绩符合预期。
传统覆铜板毛利率持续改善，高频PCB 业绩贡献显著。2019 年前三季度实现营业收入94.70 亿元，同比增长5.53%，半年报增速为2.85%。公司Q3 收入增速继续提升，Q3 单季度实现营业收入34.97亿元，同比增长10.44%，较Q2 单季度8.86%的增速提升1.76pct。
结合半年报披露的业务细节来看，公司在销售量下滑的背景下，收入仍能实现增长，主要系产品价格提升。一方面传统CCL 迎来涨价，另一方面PCB 向更高端的高频产品升级。反映在毛利率上，公司毛利率连续三个季度都在增加，Q1~Q3 单季度分别为24.34%、27.14%和28.45%。前三季度实现归母净利润10.42 亿元，同比增长28.66%，半年报增速为18.02%。公司Q1、Q2 和Q3 分别实现归母净利润2.49、3.80 和4.13 亿元，分别同比增长-0.03%、33.89%和49.12%。另外，公司各项财务指标保持稳健。前三季度经营活动产生的现金流同比增加83.40%， 与净利润保持同步增长趋势； 预收账款同比增加131.58%，应收账款同比下降7.66%，存货同比增加8.86%。
5G高频高速CCL 国产化替代龙头，PCB 持续扩产。公司高频高速覆铜板专业产线南通厂及松山湖产线认证进展顺利，产能领先，积极参与国内核心设备商5G 实验及产品材料设计过程。同时旗下PCB 优质资产生益电子与深南、沪电等龙头公司并列为5G 射频核心PCB 供应商。公司2019 H1 期末在建工程达到13.99 亿元的历史高位，Q2单季度新增3.36 亿元，其中生益益电子产能优化提升及东城厂三期扩产工程占在建工程余额的1/3，PCB 产能扩张力度持续加大，有望持续受益5G 建设。
投资建议：我们预计公司2019 年~2021 年的收入分别为134.43 亿元（+12.2%）、160.78 亿元（+19.6%）、194.55 亿元（+21%），归属上市公司股东的净利润分别为12.9 亿元（+29.00%）、16.67 亿元（+29.2%）、20.92 亿元（+25.5%），对应EPS 分别为0.57 元、0.73元、0.92 元，对应PE 分别为41 倍、31 倍、25 倍。结合公司未来在5G 带动下的发展预期，我们给予生益科技2020 年动态PE 35 倍的合理估值，6 个月目标价为25.55 元，维持“买入-A”投资评级。
风险提示：中美贸易摩擦对市场估值波动的影响，5G 收入占比仍较少。