事件：公司公告2019 年三季报，公司2019 年前三季度实现营业收入83.70 亿元，同比增长23.59%；归母净利润3.94 亿元，同比增长21.44%；扣非后归母净利润3.73亿元，同比增长20.62%；经营活动产生的现金流量净额7.07 亿元，同比增长20.42%。
业绩符合预期：分季度看，Q3 公司实现营收和归母净利润分别为28.36 亿元、1.24亿元，同比增速分别为21.48%、20.07%。从品类来看，Q1-Q3 公司中西成药实现收入65.24 亿元（+27.44%），主要是公司精耕细作提升专业服务水平后带来的处方药的销售增长及消费者黏性的增强；中药实现收入6.66 亿元（+16.57%），非药实现收入9.37（+8.46%）。分区域来看，公司重点的华中（营收占比37.14%）和华东（营收占比28%）区域领先优势突出，营收分别增长26.05%和29.39%，增速亮眼。
直营门店扩张放缓，加盟门店持续加速：公司采用直营自建、并购、加盟店、联盟店四种方式进行扩张，深耕核心区域的同时加快布局基层市场。截止2019Q3 公司直营门店3756 家，其中Q3 新建直营门店97 家，并购11 家，关店25 家。公司的新开店策略逐渐从并购转向自建。分区域看，华中和华东地区仍是公司直营店重点布局区域，其中华中净新增37 家达1198 家，华东净新增16 家达1222 家。公司2019Q3 加盟门店加速扩张，新增加盟门店146 家，加盟门店数达1052 家。公司加盟门店成熟度较高，领先优势明显。
毛利率有所下滑，费用管控能力继续提高：公司2019Q1-Q3 整体毛利率为33.89%（-1.67pp），主要受非药板块毛利率下滑1.33pp 以及中西成药毛利率下滑0.04pp的影响。公司费用管控能力继续提升，销售费用率21.84%（-1pp），公司人效突出，在运营和人员管理方面优势明显；管理费用率为4.51%（-0.19pp），财务费用率为0.52%（-0.12pp）。2019H1 公司存货周转率3.08（+0.08），主要因为高周转处方药销售占比的提升及存货管理能力提升所致。
投资建议：我们预计公司2019-2021 年净利润为5.37 亿元、6.57 亿元、7.93 亿元，对应EPS1.87 元、2.29 元、2.77 元，对应PE 分别为36.10x、29.5x、24.4x。参考可比公司的PE 水平，公司目前的PE 和PS 均低于益丰药房和大参林，估值存在提升空间，给予买入-A 的投资评级。
风险提示：门店扩张不达预期；并购整合不及预期带来的商誉减值风险；医保药品