核心观点
单季度收入增速提速，归属净利润高增长，业绩拐点初现。公司2019 年前三季度实现收入32.1 亿元，同比增长3.2%；归属净利润2.5 亿元，同比下滑4.2%；扣非净利润2.2 亿元，同比增长7.8%。单三季度实现收入12.9亿元，同比增长6.9%，收入增速提速（2019Q1、Q2 分别为1.1%、0.8%），归属净利润1.3 亿元，同比增长71.4%；扣非净利润0.9 亿元，同比增长79%（2019Q1、Q2 分别为-45.8%、-6.7%）。归因分析，一方面在于公司持有的大自然家居（02083.HK）股份产生的公允价值变动收益（Q3 实现1429 万元）计入当期净利润，前三季度单季度如果剔除公允价值变动损益影响的营业利润增速分别为-24%、-6%、51%；另一方面在于整体销售形势好转，贴牌收入增加。
单季度费用率同环比改善带来净利率提升。公司单三季度期间费用率8%，环比下滑0.9pct，同比下滑0.1pct。虽然单三季度毛利率环比下滑1.9pct至17.2%，但净利率环比提升7.2pct 至9.9%；已处于历史较好水平。
经营现金流保持良好态势。公司前三季度经营净现金流4.5 亿元，同比增长101%，资本性开支仅9080 万元。财务费用2717 万元，同比增长84.8%，主要在于去年持续现金回购，今年短期借款增加，带来的利息支出同比增长169%；但同时公司来自理财的投资收益6885 万元，同比也增加24%。
加大国际优质供应链布局，拟收购裕丰汉唐木业布局工程市场，全面推进易装布局成品。8 月28 日，公司公告分别以2531 和1006 万元人民币收购柬埔寨五月花木业及柬埔寨美洲狮木业的工业厂房、土地使用权及底板生产设备，布局北美与东南亚供应链。9 月20 日，公司公告拟以7 亿元收购青岛裕丰汉唐木业公司70%股权，同时裕丰汉唐木业承诺2019-2021 年净利润不低于0.7/1.05/1.4 亿元；汉唐木业是国内房地产全装修工程业务领域的优秀企业，是万科（000002.SZ）等龙头房企的A、B 级供应商，有利于公司在现有零售渠道领域的基础上，进一步加强工程领域的业务拓展能力。同时公司在全面推进易装，切入成品市场，未来放量可期。
投资建议：维持“买入”评级。基础板材行业空间大，公司已成为引领企业；公司以易装业务为抓手，以销售分公司运营为突破口，加快渠道转变，进军成品家具领域，未来发展值得期待。行业景气下滑和团队、信息化前期投入带来过去一年半业绩下行趋势环比已有所改善。我们预计公司2019-2021年EPS 分别为0.46/0.57/0.70 元，最新收盘价对应PE 分别为12.0/9.7/7.8倍，对应PB 分别为2.1/1.7/1.4x，我们维持公司合理价值7.50 元/股的判断，对应2019 年PE 16.3x，PB 2.9x，维持“买入”评级。
风险提示：房地产行业景气度大幅下行，易装业务推进低预期。