事件：
公司发布2019 年三季报。前三季度公司实现营业总收入322.46 亿元，同比增长6.5%，实现归母净利润43.33 亿元，同比增长20.5%，符合申万宏源预期。
投资要点：
三季度雅砻江来水正增长，电价同比下滑，三季度单季业绩增速回落。三季度汛期四川、云南来水大幅回落，甘肃来水继续向好。三季度单季雅砻江、大朝山及小三峡发电量分别同比增长+1.9%、-38.98%和+40.72%。三季度单季水电总发电量同比增长0.07%，前三季度水电累计发电量增速由上半年的7.48%下降至4.06%。公司水电三季度平均含税上网电价同比减少8.54%，其中包含增值税税率下降3 个百分点的影响。经测算，不含税上网电价同比下降6.33%。
挂牌转让盈利能力差的参控股火电子公司股权，优化火电机组结构。公司10 月上旬正式在上海联交所预挂牌转让持有的国投宣城51%股权、国投北部湾55%股权、国投伊犁60%股权、靖远二电51.22%股权、淮北国安35%股权和甘肃张掖45%股权。因发电效率低、煤价高或者电价低等因素影响，安徽、广西、新疆、甘肃地区的部分参控股火电机组盈利能力差。此次挂牌转让的4 控2 参火电子公司，2018 年合计权益亏损约3.6 亿元。公司拟留存的控股火电资产多为大容量、高参数优质机组，盈利能力较强，2018 年控股火电资产权益部分合计实现净利润3.23 亿元。留存的参股火电公司2018 年按权益法确认的投资损益合计约2 亿元。如此次挂牌顺利转让，可显著提升公司盈利规模。
拟发行全球存托凭证（GDR）及申请在伦交所挂牌上市获得证监会及英国金融行为监管局批准。公司计划发行不超过总股本10%、对应A 股股份数量不超过6.79 亿股的GDR，拟用于现有的境外在建及储备的清洁能源项目，或用于其他潜在境外收购机会。公司10 月底公告GDR 及申请在伦交所挂牌上市已获得证监会及英国金融行为监管局批准，后续尚需获得英国相关证券监管部门的核准。公司在英国的全资子公司Red Rock Power 参股25%的Beatrice 项目（58.8 万kW）已于7 月底正式投入商运，另有基建前期Inch Cape 项目（78.4万kW）。公司于海内外布局非水可再生能源，完善装机结构，并将持续贡献业绩增量。
雅砻江中游外送特高压线路已获核准，“十四五”期间迎来投产高峰。雅砻江中游直流特高压送出工程已于8 月获得国家发改委核准批复。目前中游在建的杨房沟、两河口水电站，合计装机容量450 万kW，计划于2021-2023 年间投产，特高压外送保障消纳及盈利能力。
盈利预测与评级：参考三季报业绩，我们维持公司2019-2021 年公司归母净利润预测为50.81、52.52 和54.12 亿元，对应PE 分别为11、11 和11 倍。雅砻江业绩稳定且中长期具备增长潜力，火电资产优化有望提升盈利能力，维持“买入”评级。