百货略承压，奥莱稳成长
王府井发布2019 年三季报，前三季度实现营收194.0 亿元，同比增长1.1%，归母净利润8.5 亿元，同比下降14.3%，扣非归母净利润7.5 亿元，同比下降21.2%；剔除财务费用和其他经营收益影响后，可比口径下经营利润下滑1.8%。Q3 单季度营收59.8 亿元，同比下滑0.3%，归母净利润1.5 亿元，同比下降36.6%，扣非归母净利润2.0 亿元，同比下降6.5%；剔除财务费用和其他经营收益影响后，可比口径下经营利润下滑13.7%。
分业态看，Q3 单季度百货/购物中心营收同比下滑6.1%，主营收入占比82.4%，毛利率同比基本持平；奥莱逆势上涨26.7%，毛利率下降0.55pp。
考虑18 年9 月底至年末集中关闭4 家百货门店，造成收入降低、拖累百货板块及整体业绩，如剔除上述影响因素，估计Q3 百货经营整体平稳。
分地区看，东北地区仍维持较高成长性，Q3 单季度营收同比增长61%至3.5 亿元（推测18 年底开业的长春赛特奥莱贡献较多增量），华中、华东增速有所回升，华北、西南两大主力地区Q3 营收分别下滑9.4%、5.4%。
Q3 期末新增昆明王府井滇池小镇奥特莱斯，总建筑面积12.8 万平方米。参考公司项目储备情况，预计四季度新增西宁王府井新千购物中心。
Q3 单季度综合毛利率下降0.21pp 至21.3%，本季度销售费用率同比上升0.64pp 至12.2%，管理费用率同比持平在3.5%，财务费用率下降0.08pp 至0.18%。
四季度低基数下有望迎来增速回暖，带来估值修复行情王府井是国内少数被验证具有跨区域扩张能力的龙头，目前1x PB 的估值水平反应出市场对终端消费的悲观预期，四季度低基数下有望迎来增速回暖，带来估值修复行情。预计19-21 年营收272/279/286 亿元，EPS1.42/1.48/1.55 元/股，参考可比公司约13xPE 的估值水平，给与王府井19年13xPE 估值，对应合理价值18.46 元/股，维持“买入”评级。
风险提示：消费回暖、同店改善低于预期；线上、便利店、超市等业务尝试失败；门店租金压力持续增大；治理机制改革效果低于预期。