汽车行业最差的时间已经过去，景气开始触底上行，预计2020 年行业销量有望增速转正。上汽集团作为行业龙头，2019 年叠加总裁交接班因素，是公司的“主动调整年”；展望2020 年以后，上汽奥迪豪华品牌投放有望提升盈利，上汽大众MEB 新能源平台料将提升估值；当前公司估值已经接近1.1 倍PB，处于历史低点；当前股价也接近员工持股价，悲观因素反应充分，提供了很好的长期价格；重申公司“买入”评级，重点推荐。
汽车行业最差的时间已经过去，景气开始触底回升。2019 年10 月，我国汽车销售228.4 万辆（同比-4.0%，环比+0.6%），同比降幅继续收窄。预计11 月降幅继续呈收窄趋势，12 月同比增速有望转正。当前乘用车消费已经出现复苏信号：（1）国V 切换国VI 的透支效应正在消退，9 月起国VI 区的同比降幅正在快速收窄；（2）10 月行业零售端库存系数为1.39 个月，低于去年同期的1.88个月，处于历史低位；（3）四五线城市的汽车消费增速与一二线城市的差异已基本收敛，购置税优惠导致的消费透支影响消除；（4）A/B 级轿车和A 级SUV折扣自今年6 月起已明显收窄，终端需求韧性仍存。
2019 年是上汽集团的“主动调整年”。公司管理层在2019 年7 月进行换届，王晓秋接替因年龄退休的陈志鑫，担任上汽集团总裁。我们认为，2019 年上汽集团的市场份额下行，一方面存在车型产品周期的客观问题，另一方面，在管理层变更之后，也存在公司主动降低渠道库存压力，重新梳理产品矩阵，为实现下一个五年持续增长做准备的影响。展望2020 年以后，上汽奥迪豪华品牌投放、上汽大众MEB 新能源汽车投产、上汽通用产品策略调整，上汽自主新的车型周期开启等，均将保障上汽集团市场份额重返持续提升的阶段。
上汽奥迪和上汽大众MEB 平台是明确增量。2018 年德国大众集团已将其持有的上汽大众股份中的1%转股给奥迪公司，为上汽奥迪项目奠定了重要基础。同时，考虑目前上海大众的辉昂和奥迪A6、A7 属同平台、同尺寸车型，预计生产线准备也相对完备。结合当前豪华品牌渗透率持续提升的消费升级趋势，预计上汽奥迪项目投放后，将给公司盈利带来明确增量。此外，配合大众的全面电动化路线，产能30 万台的上海大众安亭MEB 工厂即将于明年四季度投产。
根据汽车之家报道，目前上汽大众已经计划的车型包括两款SUV 和两款轿车，其中包括：奥迪Q4etron、大众ID. Crozz 和斯柯达Vision E 等。
上汽通用最差的时间或将过去，明年有望边际改善。迫于燃油积分压力考虑，上汽通用于2017 年四季度开始推广三缸机，尤其在今年7 月1 日执行国VI 标准切换后，公司三缸机占比上升到接近50%。但消费者对三缸机接受度较低，导致上汽通用今年以来市场份额持续下行。展望明年，预计上汽通用有望通过产品策略调整，在热销车型上增加1.5T 四缸机版本，给消费者更多选择；同时叠加今年上汽通用渠道库存减压，预计2020 年上汽通用销量将重回增长态势。
风险因素：宏观经济增速放缓导致销量不达预期；新车型推广进度、市场接受度低于预期；上汽通用销量持续下滑；自主品牌亏损幅度持续加大。
盈利预测和投资建议：考虑2019 年是公司“主动调整年”以及产品调整恢复节奏，下调公司2019/20 年盈利预测；考虑2021 年以后大概率上汽奥迪投放，上调2021 年盈利预测；预计公司2019/20/21 年EPS 分别为2.41/2.66/3.09 元（2018 年EPS 为3.08元，原预测为2.57/2.79/2.95 元）。公司当前股价23.25 元，对应2019/20/21 年9.7/8.7/7.5倍PE。公司当前股价接近2016 年员工持股价格22.80 元；PB 仅1.1 倍，接近5 年历史低位，从股息率、EV/EBITDA 和PE 的角度，也都处于过去3 年的低位。我们认为，当期股价已经充分反映悲观预期，投资性价比高，重申公司“买入”评级，目标价31元。