开店情况:中高端扩张+轻资产运营继续推进。1)18 年公司新开门店622家,同比增加110 家,其中经济型酒店新开208 家,中高端新开243 家。
存量来看,中高端酒店门店数占比已经达到17.8%/+4.2pct,中高端酒店房间数占比21.9%/+4.5pct,中高端酒店延续大步开拓的节奏。2)18 年新开门店中,包含44 家直营门店,578 家特许加盟店,轻资产化运营继续推进,目前存量酒店中,加盟门店占比已经达到77.2%/+3.1pct。轻资产化程度的加深, 有效提高了公司的盈利能力, 18 年公司扣非净利率达到8.1%/+1.0pct。3)截止到2018 年底,公司已签约未开业和正在签约店为530 家,为19 年门店扩张奠定基础。
RevPAR 稳健增长,房价依然是核心驱动力。1)整体来看:18 年全年,如家酒店整体RevPAR 达到156 元/+4.2%,其中房价188 元/+7.4%,入住率83.0%/-2.5pct。分等级来看,如家经济型酒店RevPAR 达到143 元/+1.9%,中高端酒店RevPAR 达到238 元/-5.0%;2)同店数据看,如家酒店全年RevPAR 达到154 元/+2.8%,其中房价183 元/+5.2%,入住率84.5%/-2.0pct。分等级来看经济型酒店RevPAR 达到144 元/+2.7%,中高端酒店RevPAR 达到277 元/+2.3%,可见中高端酒店整体的RevPAR 下降系新开门店尚处爬坡期造成的结构性影响。
经济超预期表现带动经营指标企稳预期,估值修复仍有空间。我们认为18H2以来,对经济的谨慎预期及酒店基本面的下行已在前期股价中充分反映,随着19Q1GDP 增速超预期表现,及一些前置宏观指标(如PMI、国内航空客运量等)的回暖,带动酒店经营指标企稳的预期,带来估值修复机会。目前首旅EV/EBITDA 为10.4X,相比美股酒店中枢的14.8X,仍具备较明显的性价比和吸引力。随着市场情绪的修复,后续估值修复仍有空间。
财务预测与投资建议l 维持买入评级,目标价31.0 元。我们略调整公司RevPAR 假设,预测公司19-21 年eps 分别为1.00/1.15/1.32 元(原19-20 年eps 预测为1.05/1.27元),按照可比公司估值法,给予公司19 年PE 估值31X,对应目标价31.0元(原为22.88 元),维持买入评级。
风险提示物业租金及费用率波动、突然事件及自然灾害、Revpar 不及预期等