本土疫情冲击下净亏损环比扩大；国际线回暖等待催化上海机场2021 年前三季度营业收入27.47 亿，同降20.1%，归母净亏损12.51 亿，弱于我们此前预期11.26 亿，去年同期为净亏损7.37 亿；其中三季度营业收入9.44 亿，同降2.5%，归母净亏损5.10 亿，去年同期为净亏损3.52 亿，三季度环比二季度净亏损3.04 亿扩大，主要由于三季度本土疫情冲击暑运航空需求。考虑暑期疫情影响，我们下调21E-23E 归母净利润预测至-15.94/17.68/33.97 亿，不过疫苗接种率提升以及特效药研发进展，有望促进国际线回暖，推动公司盈利快速回升。基于自由现金流折现法，给予目标价60.91 元（WACC8.6%，永续增长率2.0%）。维持“增持”。
三季度流量环比下滑明显，营收三季度环比小幅增长三季度本土疫情对于航空需求造成冲击，上海机场旅客吞吐量724 万人次，环比下滑37.4%，仅为2019 年同期36.8%（二季度为59.6%），飞机起降架次7.79 万次，环比下滑28.1%，仅为2019 年同期60.1%（二季度为84.3%）。不过三季度营收环比小幅提升0.6%，或由于非航收入支撑，三季度免税店租金1.49 亿，二季度为1.29 亿。目前本土疫情正逐步缓解，流量或将在四季度修复。
成本刚性拖累盈利，投资收益环比下滑
三季度疫情防控标准提升，公司成本压力提升。三季度公司营业成本16.60亿，环比增加1.65 亿，使得三季度公司毛亏损环比扩大1.59 亿，至7.16亿，是净亏损环比扩大的主要原因。另外由于流量下滑，或导致广告和油料公司业务量减少，公司三季度录得投资收益1.81 亿，环比下降0.96 亿，是三季度盈利恶化的另一主要原因。
下调目标价至60.91 元，维持“增持”评级
目前公司国际线依然低迷，不过疫苗接种率提升以及特效药研发进展，或对于国际航线回暖具有促进作用。考虑三季度本土疫情延缓流量恢复，我们下调21E-23E 归母净利润预测至-15.94/17.68/33.97 亿（ 前值-14.08/18.45/34.37 亿），基于自由现金流折现法，下调目标价至60.91 元（WACC8.6%，前值61.80 元）；免税业务需跟踪观察相关政策发展，以及运营商、各渠道间的博弈，但长期公司拥有门户口岸优势，流量汇集趋势不变，我们认为伴随国际线回暖，公司盈利或将快速回升，维持“增持”评级。
风险提示：经济增速放缓、免税销售不及预期、新冠疫情持续时间和影响超预期、国际线客流量恢复不及预期、高峰时刻增长不达预期。